摘要

年度创始人与年度产品奖最终都指向 Anthropic。 Jason 的判断是，Claude 3.5 → 3.7 → 4 是整个应用层背后的隐形引擎——“没有它，就没有 vibe coding……没有真正能用的 Lovable、Replit 和 Cursor”，而 Cursor“至今仍有90%由 Anthropic 驱动”。Rory 则像把一个大概率赢得 Ballon d’Or 的人提前排除一样排除 Elon，同意 Dario“打了一手非常稳的牌”——增速快于 OpenAI，即便“OpenAI 可能以800的估值完成新一轮融资”，两者估值仍在收敛；两人都认为他关于大规模失业的警告是“胡说八道”。
两位嘉宾真正看好的2026年股票押注是 Salesforce。 公司目前处于历史最低水平，收入倍数约5–5.5x、现金流率30%；只要 Agentforce 能附着到哪怕20%的客户，就能在不承担估值风险的情况下推高股价。Jason 说：“再加每年10万美元，但我们的 agent 会自动追进你们团队没跟进的所有客户？那我他妈签了。” Rory 的判断是：“你拿到3x的概率更低，但上涨20%的概率更高……它可能跌20%，但不会跌60。”
在大盘股的买入与做空上，两位嘉宾分歧明显。 Rory 买入 Google、做空 Nvidia，认为 Nvidia 可能需要“资本开支周期继续加速”，而 Google 在潮水退去时仍有上行空间；Jason 则认为这对2026年来说是愚蠢的交易——“你不可能在几周内从零造出能与 Nvidia 竞争的半导体……GPU 根本没有 Base44”——并基于同样的时间不足逻辑，点名 Amazon 将跑输。Rory 的让步是：如果 OpenAI 再融资1000亿美元，“押注就会再延续12个月……现在还看不到做空时点的信号”。
Jason 对 IPO 的判断异常具体：明年后半程将有4家公司上市。 SpaceX 首先上市（Rory 押注6月，估值1.12万亿美元而非1.5万亿美元），Canva 出人意料地排第二，Databricks 在下半年上市，因为“时间到了——这就是 Series M”，Anthropic 年末上市。OpenAI“本来可能应该第一个上市，但烧钱太快”，要到2027年年中。Rory 的结构性担忧是：一家1万亿美元公司只流通500亿美元，意味着“还有9500亿美元股票可以交易”，却没有相信故事、且已经获利的散户接盘者。
Jason 认为，2025年最大的意外是：“至少目前，创投没有天花板”，这改变了所有计算。 1万亿美元 IPO 即将出现，Anthropic 在8000万至1亿美元估值时是“本世纪最佳交易”，Lovable 在几周内从20亿美元涨到80亿美元，Fuse Energy 也可能出现 Chris Sacca 所谓“lowercase”风格的50亿美元交易。如今所有人都承认循环交易的逻辑：“我们已经不在乎了……只要它让我基金估值上升，就很好”；而 Rory 警告，金融创新“运转得太好时就会过冲”，在5000亿美元以上的交易真正于流动性公开市场定价前，账面估值都不算数。
年度基金的评选，也在重新定义种子基金回报的含义。 Rory 选 Index，因为“退出才是硬通货”——Wiz、Figma 的种子轮、以及估值750亿美元的 Revolut；Jason 则因“审美”选 Neo。Harry 的 Hummingbird 以1亿美元基金回报8亿美元，得到 Jason 面无表情的评价：8x“已经不再属于顶级回报”——“在 AI 时代，如果你是种子基金，买了 Cursor 10%的股份”，8x 看起来只是四舍五入误差。
2025年的变现教训是：Adobe 是“最差的案例”，而 Notion 罕见地赚到了2x价格。 Adobe 所谓“50亿美元受 AI 影响的收入”除非是新增订单，否则“不算数”；copilot 则是“2025年1月那块犬儒主义的白板”，在整个 B2B 董事会层面一路失败，从 Microsoft 开始。Notion 将价格从10美元提高到20美元/席位，在6亿美元收入规模上实现50%增长，证明它确实赢得了2x定价。Jason 对 GitLab、Atlassian、Monday、Bill、HubSpot 的担忧是：“不是它们明年做不出很棒的 AI 产品，而是它们无法因此多收费。”
两位嘉宾对2026年的宏观政治共识是：无论何种原因导致失业率上升2–3个百分点——关税或经济周期——AI 都会背锅，因为 AI 高管“已经承认自己犯了他妈的罪”。这将引发“让我们现在面对的一切都相形见绌的科技反噬”。Harry 说：“社会会害怕 AI。”而投资者真正遵循的逻辑，Elon 已经直说：“如果机器人要接管社会，我想确保自己拥有这些机器人。”

精读

1. 年度创始人是 Dario——因为 Claude 3.5→4 让应用层真正运转起来

Jason 回答年度创始人时，给出的其实是一个产品：Claude“3.5 或 3.7”。“没有它，就没有 vibe coding……没有 Lovable、Replit、真正能用的 Cursor，也没有 Gamma”——这些产品“存在了很多年”，但直到去年年底 Claude 3.5 出现前“都不好用”，3.7 才“真正变好”，而今年的4则“改变了我们的生活”。他声称，Cursor“至今仍有90%由 Anthropic 驱动”。CEO 是否该因此获得年度产品的功劳？“也许不该。但我还是要给。”
Rory 先声明自己很不爽——“我讨厌这些活动……我全程都会很不爽”——但在像排除大概率赢得 Ballon d’Or 的人一样排除 Elon 后，最终得出了相同结论。Elon 已经是“十年一遇的创始人……肯定是 Elon”，所以他选择的是 Dario 这位管理者，而不是评论家：Dario“打了一手非常稳的牌”，选择了“理性的那一方”，实现了快于 OpenAI 的增长，即便“OpenAI 可能以800的估值完成新一轮融资”，两者估值仍在收敛。“如果你年初持有这些股票，这就是你最兴奋的一只。”
两人都不认可末日论。Jason 不喜欢那些“几周之内世界上90%的人都会失业”的警告；Rory 则说：“我不认为我们下周五就会全部失业。那都是胡说八道。”
其他提名包括 Harry 的 Gwyn Shotwell：她在 Elon 的品牌面临“非常棘手的地缘政治时期”仍在推进“史上最大 IPO”，“她可能是明年的赢家”。Alex Wang 获得“马基雅维利奖”：他是“以世界影响力衡量的4x TVPI 创始人，但以回报衡量是20x——把钥匙交给团队其他人，完美执行”。Robinhood 的 Vlad 则实现股价上涨220%，并打造出“9个年收入超过1亿美元的产品”：“我希望自己一半的创始人能执行出这套打法的一半。”

2. 年度基金：Index 的无聊完美、Neo 的审美，以及为什么8x基金已不再令人印象深刻

Rory 选 Index，依据是他唯一认可的指标——“退出才是硬通货”：早期投资 Wiz（3月宣布但尚未完成交易）、Figma 的种子轮投资者、Revolut 的早期股东，而后者刚以750亿美元估值融资。“Index 只是沿用了那套老模型，然后完美执行。我喜欢这样，因为我是个无聊的人。”
Jason 投的是“创投的审美”：Neo——Cursor 的第一笔资金，还有一家身份不明的公司，由一个“24个月前还在 Twitter 上和 Gary Tan 争一些奇怪问题”的人管理；此人后来“硬是混进 Cursor，还跑到 MIT 亲自给人做编程测试”。这也意味着加速器的“重生”——Neo、South Park Commons、HF0——就在“看起来 YC 已经赢下加速器竞争”的一年后重新出现。他的第二票投给 Creandum：Trade Republic 估值150亿美元，以及另一笔他称可能不是 Revolut 的交易——“一个非凡、顶级、占据主导地位的品牌，以近几年极少见的方式与 Index 和 Accel（读作 Excel）竞争。”
Harry 的种子基金选择是 Hummingbird：一支1亿美元基金回报8亿美元，Lovable 的首位投资者、Kraken 的极早期投资者，以及今年一笔30亿美元退出。这引发了本期最精彩的交锋。Jason 面无表情地说：“今天这份业绩，我不觉得自己能从 LP 那里得到完整的赞誉……我得做到8x，才够资格去参加他们的股东大会。”他的严肃观点是：“在 AI 时代，如果你是种子基金，买了 Cursor 10%的股份”，那么一支8x基金看起来只是四舍五入误差。“如果这是这个系列的第一期播客，我不会这么说。”

3. 创投有很多有效策略：Benchmark、Thrive、Founders Fund、Google、Elad

Harry 选的年度 A 轮赢家是 Benchmark 可能的第21支基金——可能包括 Manus、Sierra、Fireworks、Lora、Cerebras 和 Lang Chain。Rory 将其提炼成本期的投资主旨：Benchmark 没有为了让数学成立而把基金做大，而是“守住自己的打法”。“X策略和Y策略，做好了都能奏效，做砸了都不行……事实证明，赚钱的方式很多。你只需要把其中一种做好。”（Hummingbird 用他们自己的话说，就是“挑出心理受创的人，然后全力支持他们”。）
年度成长基金是 Josh Kushner 的 Thrive：基金规模和载体扩张、持股载体、滚动收购，以及对 OpenAI 的核心仓位，另有 Cursor、Databricks、Carvana、Revolut。亚军是 Founders Fund，在不到12个月内部署30亿美元——“作为 LP：什么鬼，我的部署期怎么突然缩短这么多……哦，是 SpaceX，可能还有 Anduril 和 Stripe。行，继续。”
Jason 选 Google 为年度企业投资者：持有 SpaceX 近10%，按稀释情况可能持有 Anthropic 14%，以及几乎所有可能的 Waymo——“两位数的持股比例，即便其中一笔是以循环方式完成的。”
个人投资者方面，Jason 选 Elad Gil：他凭借“品味和风格的认知，成为首选投资人”，独自募资30亿美元。（Harry 补充：“他确实有18个人。”）Harry 还提到 Kleiner Perkins 的 Lee Marie：Windsurf 和 Chronosphere，两笔交易分别达到25亿美元和30亿美元估值，且都在今年实现流动性退出。Rory 以他20年来维护“优秀退出数据库”的标准表示认可：“这是一个原始资本美元生意……2026年初拿到冷硬现金，对所有相关方都是极好的结果。”

4. 突围公司：OpenEvidence 的双边完美命中、Databricks 的浪潮、ElevenLabs 的30美元与2000美元

Rory 选 OpenEvidence：学术论文搜索流量中约60%来自医生，而该产品在一年内“从零增长到美国约100万名医生中的50万名”。最精彩的是变现：医生输入“我的患者得了这种罕见病”，而这块广告位的买家是“生产那种4万美元孤儿药的药企——这种药在美国只有1万名潜在患者；现在你举手说，我的患者就是其中之一。”
Jason 选 Databricks，因为今年“乘上 AI 洪流就是我们所有人的工作”：Snowflake 和 Databricks 的收入都在50亿美元，但 Databricks“增长并加速至55%”，而 Snowflake 的 AI 收入还很小，agentic 战略也才刚开始。“如果你今年没有乘上这股浪潮，作为创始人，你只能拿D-。”
Harry 提名 ElevenLabs——在与 OpenAI 正面竞争的情况下做到4亿美元 ARR。Jason 给出了一个具体样本：SaaStr London 为约200名演讲者制作上帝旁白式开场白，过去需要2周、约2000美元；Amelia 在第一天早上用2分钟重新训练自己的声音，然后以30美元全部完美完成。“这就是这些应用爆发的原因——这不是 AI 之前那种小幅阶跃式提升。”
Rory 遗憾没人提 Lovable 或 Replit；Jason 谨慎反驳：就个人体验而言，“它是年度突围工具——我用了200个小时”，但“没有人用 Lovable 或 Replit 做出一款营收达到9位数、改变游戏规则的 B2B 应用。我相信这一天会到来……它们只是刚刚踏上旅程。”

5. 2025年的意外：人才争夺战、创投没有天花板，以及没人再在乎循环交易

Rory 最大的震动来自人才争夺战：Meta“愿意直接给一个人1亿美元让他来上班”，为了人才以140亿美元买下一家公司，然后任其“变成一具空壳”；他还开玩笑说要收购 Nat 和 Daniel 的创投基金，以及整场 Google–Windsurf 争夺战。事后看逻辑其实成立——“如果你要在资本开支上花730亿美元，那么再花50亿美元确保使用这些资本开支的人知道自己在做什么，可能是合理的”——但社会规则在6个月内被彻底撕碎，仍让他震惊。
Jason 的意外是：“至少目前，创投没有天花板”，这改变了所有数学和计算：明年会出现一笔1万亿美元 IPO，甚至可能是两笔；以8000万至1亿美元估值投进 Anthropic，从风险回报角度看是“本世纪最佳交易”；Lovable 几周内从20亿美元涨到80亿或60亿美元。过去的玩法是以10–12进入，再等 Bessemer 的 Byron Deeter 在50亿美元估值时帮你抬价；如今却倒转了：“现在的冤大头是在整个过程中浪费所有精力，只为在任何阶段都拿到更小的持股。”例子可能是 Chris Sacca（字幕写的是“lowercase”），他过去在300万至500万美元投前估值阶段狙击交易，如今领投 Fuse Energy 的50亿美元交易。
Harry 的意外是 Windsurf 那3天的荒诞闹剧——“他们要被收购吗？还是不收购？”——以及 Nvidia 向 OpenAI 投入1000亿美元，开启循环交易：“我们所有人都放弃在乎了。如果它推高股价，很好；如果它抬高我的基金估值，很好。”Rory 的警告值得保留：“你不在乎，是因为还没轮到你在乎——回头看时你会说，最初那些交易其实很理性。”金融创新“运转得太好时就会过冲”；只有当5000亿美元以上的交易在流动性公开市场找到均衡价格，真实估值才会揭晓。
作为一名 vibe coder，Jason 还有一个更安静的意外：自主性加推理能力。他在2025年初还是“想相信但仍怀疑”的人，什么都做不出来；现在——“作为投资者，我们还没有错过这艘船，因为 agents 能做什么，我们才刚刚开始探索。除了部分编程领域之外，其他一切也才刚刚开始。”

6. 2026年的股票游戏：Jason 的动量六股与 Salesforce 的价值押注

Rory 拒绝预测，并拿数据作证：2025年实际表现最好的5只科技股是 Planet Labs、Bloom Energy、Opendoor、Oklo（大概是它，“你这里有裂变”）和 Seagate——“完全是个体化、几乎没有主题性……如果你连过去都很难押中，预测26年最佳股票就是更不可能的事。”
Jason 押上“1万美元”，认为他的6只大型 B2B 股票中有3只会再次进入年度前6：Palantir、Cloudflare、可能还有 MongoDB（原始音频被消音）、Shopify、CrowdStrike、Snowflake。理由是，那些重新加速、搭上 AI 顺风车的公司，趋势至少能持续“两、三、四个季度”。先例是 AppLovin 在2024年上涨700%，今年仍上涨124%；Palantir 在2024年上涨340%。
Rory 的翻译是：这是一个动量押注，能奏效“直到 AI 带来的提振开始减弱……某一天有人会抬头说，天啊，70x，我该恐慌了——这就是在蒸汽压路机前捡硬币。”
两人最终达成共识的押注是 Salesforce：公司“收入倍数处于历史最低，只有5倍、5.5倍收入”，现金流率30%。Jason 说，一半客户希望明天就有能用的 agentic 产品——“再加每年10万美元，但我们的 agent 会自动追进你们团队没跟进的所有客户？那我他妈签了。”Rory 的判断是，只要 Agentforce 附着到20%的客户，“你拿到3x的概率更低，但上涨20%的概率更高，而且不用承担估值风险……它可能跌20%，但不会跌60%。”

7. AI收入诚信测试：Adobe 失败，Notion 赚到了2x，copilot 集体不及格

Jason 认为最差的案例是 Adobe：“50亿美元所谓受 AI 影响的收入……我们宽容一点，我相信这是真的——但除非是新增订单，否则不算数。”在增长8%的同时，把一半收入称为受 AI 影响，“只是入场券”。
他的垫底六家公司——GitLab、Atlassian、Adobe、Monday、Bill、HubSpot——共享一个担忧：“不是它们明年做不出很棒的 AI 产品，而是它们无法因此多收费。”曾任 Bill 董事会成员的 Rory 反驳说，Bill 在 AI 上确实有空间，包括发票识别、类似 RAMP 的财务管理；作为“满意度达到100 NPS 的 Bill 客户”，Jason 仍坚持问题在于它们能否大幅提高 ACV。“我不知道。”
Notion 是反例：如果数据准确，它在6亿美元收入规模上实现50%增长，Jason 认为这只有在用户从10美元席位升级到20美元席位时才算得通——“我可能错了，但我看不到其他实现方式……那么多 B2B 公司都想因为 AI 把价格翻倍，Notion 可能是极少数真正配得上这次涨价的公司。”他的亲身信号是：一家被投公司分享了一块不带 AI 的 Notion 看板——“没有 AI 我没法用 Notion。它值2x。”
2025年最大的失败是 copilot：“这是所有世界中最糟糕的结果……2025年1月那块犬儒主义的白板”，在整个 B2B 董事会层面一路失败；两人都同意，问题从 Microsoft 开始——“价值不够”。Harry 补充了捆绑销售的陷阱：现在把核心产品收入归因于 AI，未来可能迎来“糟糕的续约周期”；如果免费捆绑 AI 却没有扩大收入，“恭喜你，你把经营利润率降低了10%。”

8. 买入 Google、做空 Nvidia——或者说“2026年押注 Nvidia 的对手就是蠢”

在 Google、Meta、Amazon、Microsoft、Apple、Nvidia 中，Rory 当场给出组合：买 Google、做空 Nvidia。Nvidia 可能需要“资本开支周期继续加速”，但估值已经不低；Google“仍然拥有自己的业务，可以更有节奏地推出 AI”，如果资本开支潮退去，反而有上行空间。Microsoft、Apple 和 Amazon“处在中间，没什么特别的”；Apple 偏空，因为估值倍数历史最高、增速低于10%，又没有催化剂。他的实际操作也一致：“我卖了一部分 Apple，一股 Google 都没卖。”
Jason 的反驳核心是时点：“没有足够时间让所有这些竞争者上线……你不可能在几周内从零造出能与 Nvidia 竞争的半导体。GPU 根本没有 Base44。”所有公司都在设计自己的最昂贵组件——Amazon 的芯片、Google 的 TPU、OpenAI 自己的团队——这影响的是2027年，而不是2026年。他的双重判断是：Amazon 今年只涨了2%，明年“会成为跑输者，原因完全相同”。
Rory 追问 Nvidia 真正的风险是份额流失还是需求下滑，Jason 认为只有一个：OpenAI 无法为自己的芯片采购融资。“但好消息是 Nvidia 会给它1000亿美元。所以这个风险已经被排除。”OpenAI 的公开立场是，算力增长与收入增长“一比一相关”——“这到底是相关性还是因果关系，会成为争论。市场将在2026年解决这个问题。大家都应该对自己的401k感觉不错。”
Rory 承认其中的机制：“只要相信这套逻辑的主角还能持续拿到钱，游戏就会继续。”需要关注 Oracle 的 CDS（可能是 Tomasz 的判断）；如果 OpenAI 再拿到1000亿美元，“押注就会再延续12个月。现在别试图做聪明的市场择时——还没有信号。”他对做空的长期规则是：“你的判断在概念上可以正确，但时点错了，那在定义上就是错的……买看跌期权是懦夫式做空，也是更糟糕的赚钱方式。”

9. 2026年 IPO 阵容：4家公司后置上市，以及万亿美元银行业难题

Jason 的顺序判断是：“我认为明年会看到4家 IPO，而且都会集中在后半程。SpaceX 首先上市”——Rory 押注6月，估值1.12万亿美元而不是1.5万亿美元——“Canva 出人意料地排第二，因为它并不是 AI-first……数据已经在那里，现在上市，否则就有过时的风险。Databricks 在下半年上市，因为时间到了——这就是 Series M。Anthropic 年末上市。”OpenAI“本来可能应该第一个上市，但烧钱太快”，大约要到2027年年中。Jason 也自嘲：“我已经用 Harry 证明了，我总是过度乐观一个季度、两个季度，有时甚至两年。”
Rory 的押注更窄：Anthropic 和 SpaceX 会上市，Databricks、OpenAI、Stripe 不会。他指出银行家们“私下正努力解决”的问题：一家约1万亿美元估值的公司上市，发行500亿美元股票（5%），6个月后“还有9500亿美元股票可以交易”，其中大量股票已被持有10–15年。Tesla 和 Palantir 这样的故事股曾有早期买入、已经获利的散户信徒；万亿美元公司首次上市时没有这类买家，而“机构投资者非常无情——达到目标价就会卖出”。
他还提到，自己重新读了 Ashley Vance 2015年 Musk 传记的附录，其中 Elon 解释了 SpaceX 为什么不该上市——“这个星球上最聪明的第一性原理思考者之一，对上市给出了非常有力的反对理由。如果他要上市，那一定纯粹是为了资本成本。”

10. 2026年的科技反噬：“他们已经承认犯了罪”

最后一个问题是：到2026年底，真正由 AI 驱动的失业是否会出现在联邦数据中？Rory 给出了最尖锐的重新 framing：这是否属实并不重要。政治不会对 BLS 数据做分组回归；选民只会记住两件事——失业率上升了，以及“那些造 AI 的人说是他们造成的。他们已经承认犯了他妈的罪。”所以无论失业率因何上升——关税、随机银行事件，或一家大公司破产——反 AI 的鼓声都会越来越响。
下一位发言者在说到一半时改变了表述——“我开始说话后才清楚地看到这一点”——并进一步指出：如果失业率无论出于何种原因上升两三个百分点，“你会看到一场科技反噬，让我们现在面对的一切都相形见绌”，哪怕只是经济周期。如果硬数据真的出现——“2026年11月我们因 AI 在一个月内失去50万个工作岗位”，登上 NYT 和 WSJ 头版——“它会变成每一张餐桌上的话题。社会会害怕 AI。”Rory 对另一个方向保留判断：AI 短期影响可能“没有我们想象的那么大”，但“因为我们已经承认犯了罪，所以会承受火力”。
最后的黑色幽默是：他们3个人最终可能在 Elysium 重聚，而 Rory 曾听过一句对投资目标的概括——“如果机器人要接管社会，我想确保自己拥有这些机器人”。Jason 补充说，Elon 确实说过类似的话：“我希望自己能让机器人和 AI 慢下来，但既然做不到，我就全押上。”

核验说明

原始字幕无法确认最后一个失业问题及其紧接着的回应由谁发言；相关标签标记为 [Speaker?]。

Vol.197 专访洋葱学园杨临风：一家12年的教育公司穿过风暴来到AI时代 126. 和红杉郑庆生聊：经济史的流量革命、人类行为模式的不可预期，与创始人性格