寻找加密市场的下一笔大交易 | 1000x

摘要

• ETH ETF获批确认了结构性看多格局，但嘉宾预计持续资金流入前仍需消化。 Jonah表示，他对ETH的判断原本是一个六个月的交易，只给如此快速的结果约20%的概率。Avi认为，快钱去风险、无法突破3月高点，以及上线前仍需等待一到两个月，都可能带来8%的回撤或一个月的震荡。「全都只是短期噪音」（It’s all just short-term noise）。

• 这次获批的意义，与其说是立刻带来资金流入，不如说是证明华盛顿针对加密行业的壁垒正在瓦解。 Jonah认为，在一场势均力敌的选举中，Trump已经拥抱加密行业、Biden也改变了路线，此时再去激怒数千万加密持有者并不理性。如果监管清晰度最终允许机构在链上结算，并让代币持有人分享美元或稳定币收入，他认为市场有望重新进入「狂热狂欢模式」（raging euphoria mode）。

• 在不知道机构需求何时到来的情况下，无法干净利落地抢跑，但现货比特币ETF的需求已经清晰可见。 Avi表示，监管放松可能把配置者原本三年的计划压缩到一年，但在1月前并不会真正提前买入；过早建仓就会变成容易遭遇宏观冲击的「陈旧多头」。Jonah则指出，GBTC持仓已经趋于稳定，而IBIT日均流入约5000万美元——这股持续买盘可能为BTC托底。

• BTC、ETH和Solana提供的基准风险收益比太强，绝大多数山寨币如今都面临异常高的举证门槛。 Jonah认为，Aptos、Sui、Sei、Avalanche及其他替代平台几乎没有真正的 traction：它们或许能做催化剂驱动的交易，但「不是好投资，只是好交易」。他更偏好的表达方式，是在某个弱势替代型L1出现15–20%的独立拉升后，做空它、做多ETH或BTC。

• Robinhood可能是被低估的meme币活动上市代理，而Coinbase的去监管交易逻辑则不易看出第二幕。 被引用的Robinhood数据是两周内完成45亿美元meme币交易量，即日均约3.21亿美元；按20个基点的费率计算，可能意味着日均约70万美元收入。Jonah担心，主流资金可能从交易成本高昂的Coinbase转向传统交易所；Avi则反驳称，Robinhood让只通过券商投资的人获得了直接的meme beta。

• 空投、解锁、资金面和相对价值错位，提供了比长期押注代币更好的机会。 Jonah重点提到Arweave的交易结构：在AR期货进入贴水前做空，以捕获即将到来的空投；Avi则建议利用VC解锁日历，做空结构性疲弱的L1配对交易。他们的核心交易心理是「只有两种情绪：羞耻和后悔」——错过赢家带来羞耻，买入输家带来后悔。

• 短期仓位应保持战术性，因为两位嘉宾都看不到加密原生市场即将启动的催化剂。 Jonah当时战术性做空，押注PCE公布前可能下跌5–6%；如果有利数据带来上行意外，他也准备在更广泛的风险资产抛售中买入。他的条件式宏观看多情景是运输燃料价格走低、通胀降温、选举前降息，最终推动资产过热；在此之前，「这正是纪律发挥作用的地方」（this is where discipline comes in）。

精读

1. ETH的快速胜利带来暂停，而非论点破裂

• Jonah的胜利宣言伴随着一个重要承认：他原本预计ETH的判断需要六个月兑现，只给快速解决约20%的概率。这里的启示是，应持有那些对催化剂的反应可知、但时点不可知的资产：「持有它本身就是对的」（It’s just good to own）。

• 令人不适的图表信号依然存在。ETH在获批后快速拉升，却停在3月高点下方；原本押注快速翻倍的交易员开始卖出，而ETF实际流入可能还要等一到两个月，因为产品尚未正式上线。Avi认为价格可能下跌8%，但称之为「短期噪音」。

• Jonah原本希望市场的冷漠和惯性推动BTC跌至55,000美元，但政治转向让他开始怀疑这个入场点是否还会出现。Avi则认为，潜在底部可能来自这样一批买家：过去在重大抛售期间会选择观望的人，如今会更有信心入场。

• 短期结论比彻底狂热更克制：BTC和ETH仓位变得更容易持有，Avi认为跌向52,000美元的可能性下降，而一个月的区间交易仍然 plausible。更硬的期限是年底：「如果你到年底还没有仓位，可能就应该建仓了。」

2. 华盛顿先改变了终点，之后才改变时间表

• Jonah的框架是：ETH获批揭示了这轮市场行情背后的「为什么」。数千万美国人持有加密资产，而几个县或约20,000张选票就可能决定选举，把这些人变成单一议题上的反对者，在政治上并不划算。

• Trump的公开支持，包括他在Mar-a-Lago举办的加密晚宴，让这个问题无法回避；Biden随后改变路线，而不是「死磕到底」。Jonah认为，Elizabeth Warren–Gary Gensler的反加密障碍由此被移除，机构也会更放心地参与链上活动，而不再局限于它们已经熟悉的BTC和ETH。

• 他的长期逻辑链条，是从托管和监管清晰度走向机构链上结算，再到企业发行代币，并像股票派发股息一样，把美元或稳定币收入分配给持有人。正是这个终点，而不是ETF当天的一根K线，让他认为加密市场可能「再次进入狂热狂欢模式」。

• Avi的反驳值得保留：大型银行、养老金和其他配置者即使在政策风险下降后，行动依然缓慢。监管清晰度可以把三年路线图缩短到一年，但团队可能现在才开始分配资源，而且大概率要到1月才会真正配置资金。

3. 只有时点可见的资金流才能被抢跑

• Avi把过早的机构建仓称为「陈旧多头」。配置者未来的买入，无法保护一笔交易免受当前宏观恶化、流动性消失或全市场抛售的冲击；如果遥远的催化剂不足以支撑投资者承受这些风险，仓位就会先被平掉。

• 他的类比是，一个重要买家发帖说：「一年后我可能会买一点这个币。」这个名字可以先拉升20%，但如果没有实际订单，涨幅最终会回吐。未来的好消息不等于当下的需求。

• Jonah把这个问题联系到机构交易台。过去，销售会用急促的手势暗示交易员，在客户进行石油对冲前买入或卖出；随着信息流动更紧密、监管加强、市场速度加快，这种行为最终既受到约束，也失去盈利空间。「只有在确定会有大笔资金流入、并且知道它确切何时到来时，抢跑才有效。」

• 可观察的例外是现货比特币ETF需求：GBTC持仓已经趋于稳定，而IBIT日均流入约5000万美元。Jonah认为，这股稳定买盘叠加减半和政治情绪转向，可能阻止他期待的回调，并支撑下半年逐步走强。

4. 上市股票可能比边缘代币提供更干净的加密beta

• Avi把组合问题归结为结构选择：在市场有底但时点不确定的情况下，投资者应该在自己愿意买入BTC或ETH的价位卖出现金担保看跌期权，还是针对预期区间卖出波动率？前提是逐步积累，而不是假设BTC会「3秒内涨到100,000美元」。

• Jonah起初认为Coinbase会是去监管的第一受益者，随后又把自己拉回中间立场。Coinbase交易成本高，如果主流加密资金迁移到纽约证券交易所上市的IBIT等产品，更便捷的渠道可能蚕食其部分业务。他刻意做的反共识「horse trade」，是卖出Coinbase看跌期权。

• Avi给出的替代标的是Robinhood。据称，Robinhood两周内处理了45亿美元meme币交易量，日均约3.21亿美元。Grok声称该平台提供Dogecoin、Shiba Inu、WIF、BONK、Pepe和Floki，但两位嘉宾也质疑Grok是否准确。对于受限于券商渠道的投资者，Robinhood可能充当meme币代理标的。

• Jonah估计，Robinhood过去每交易1美元能赚取35个基点，后来已将这一比例降至约20个基点；如果日均交易量约3.5亿美元，仅meme币就可能带来约70万美元收入。行为层面的证据也与此一致：他认识的年轻商品交易员将约30%的净资产放在杠杆加密资产上，因为他们看不到通过传统股票和债券实现财务自由的路径。

5. 另类L1的衰败更适合做配对交易，而不是单独做空

• 交易中的情绪陷阱可以用Søren Kierkegaard概括：结婚会后悔，不结婚也会后悔。Jonah的天然气交易导师将其转化为交易中的「只有两种情绪：羞耻和后悔」——错过上涨时感到羞耻，买错资产吞噬本金时感到后悔。

• Jonah认为，除ETH、Solana、Arbitrum和Optimism之外，市场活动寥寥。上一轮周期中，另类平台还能靠合作伙伴关系和复制应用维持表面繁荣；如今，Aptos、Sui、Sei、Avalanche及其他项目几乎没有得到广泛认可或真正关注的工作。成交量增长5倍却没有相应的价格涨幅，或许仍然可以买入，但只能作为交易。

• Avi解释了为什么死亡生态仍能跟随基准上涨：中频相关性算法会在ETH上涨一个 tick 时买入没有变化的山寨币。在这种机械相关性之下，ETH或Solana仍有开发者和新用户，而弱势链面临VC解锁和抛售，最终在Polkadot/ETH或NEAR/ETH等配对中持续平滑下跌。

• 实际入场方式不是追逐已经崩塌的空头。Jonah建议等待15–20%的「诈骗式拉升」，同时将每个代币与其最接近的3个相关标的比较，筛选相对正常价差偏离约两个标准差的走势；由于这些配对经常均值回归，这可能提供交易机会。VC解锁日历可以帮助判断时点；旧SAFT中的锁定持有人可能正在「一天天倒数」，等待重新配置资金。

6. 催化剂可以收割，不必变成投资

• Jonah的空投交易结构是Arweave：在AR期货进入贴水前做空，相当于获得即将到来的空投。如果期货转为贴水，他就可以盈利买回，然后再考虑做空永续合约。

• Friend.tech的讨论始于Jonah的担忧：它可能重演熟悉的轨迹——短暂走红、围绕空投重新进行收益耕作，随后走向死亡。随后有人反驳称，很少有加密原生社交产品达到过类似的知名度，并认可该项目确实是一个真正的社交平台，但也承认现实目标是想办法「把他们的代币拉起来」。

• Musk–Trump合作的报道带来了另一笔高度条件化的交易：如果两人的加密政策合作属实，就应增加Dogecoin敞口，并考虑DOGE ETF的可能性。Musk的撤回让两位嘉宾都无法确认究竟哪一部分是真的，这通电话始终没有摆脱这种不确定性。

• NFT给出了一个不要假设每个加密类别都会在每轮周期回归的警告。Avi仍认为，NFT可能跳过一个周期，并在本世纪后半段恢复，但BTC/BAYC配对「只涨不跌」说明机会成本可能如何严重累积。每一项投机性持仓，本质上都是相对于本可承载这笔资金的基准资产建立的一笔配对交易。

• 最终的打法是主动交易，而非虔诚信仰：Avi建议交易催化剂、做空弱势配对、进行收益耕作，并通过持有现货、收取永续合约资金费率。Jonah在PCE公布前战术性做空，押注可能出现5–6%的跌幅；他的宏观看多情景是石油和运输燃料价格下跌，带来更低的CPI、降息和过热资产。在此之前，Avi看不到基准资产之外真正成立的长期投资逻辑。