Vol.152 宏观漫谈73｜年终特辑：“世界何以至此”决定了“我们去向何方”

摘要

• 李丰的核心判断是，中国经济不是简单降速，而是在从“横着长”的规模扩张切向“竖着长”的附加值增长。 房地产由增长动力退为稳定地基，金融结构也要从匹配土地、厂房和产能，转为承受研发周期与成长性风险。服务消费、常住人口公共服务和城市圈化，则是未来十年至二十年的需求增量：约3亿“人在城里、户口不在城里”的人口，可能由暂住劳动力变成真正的城市家庭。

• 低利率正在重写中国居民资金进入资本市场的路径，被动指数资金可能成为比主动资金更稳定的底座。 2024年公募基金约32万亿元，被动指数基金增加1万多亿元、总规模升至3万多亿元；居民存款则约140万亿元，全年净增接近19万亿元，储蓄率约45%。若低息环境持续，李丰猜测指数基金可能扩至至少6万亿至10万亿元，“这些钱它就变成了稳定器”，而提高违法成本和退市力度则是在为市场“清淤”。

• 全国推广个人养老金并允许配置ETF，可能比一次行情更重要，因为它改变的是钱的久期。 个人养老金从2022年36个城市试点走向全国，当前每年上限1.2万元；以在职人群平均约32岁估算，这笔钱可能平均停留约25年。李丰借1978年美国401(k)解释巴菲特为何大部分财富在50岁后取得：“不是因为他五十岁以后才变成了巴菲特”，而是长期资金出现后，长期投资方法才有了匹配的资本结构。

• 中国制造业的竞争力不是某个终端产品突然领先，而是“搭积木”式产业积累把高附加值环节逐层托起来。 宁德时代接续ATL的手机电池能力，比亚迪由手机电池走向动力电池，电控借力高铁，汇川的电机能力来自房地产电梯，禾赛与速腾聚创此前服务过扫地机器人。Northvolt融到逾千亿元人民币后破产、波音多个复杂项目延误，在李丰看来都提示：“你要想只留上面那一个积木，把下边那些积木全抽掉，你可能不容易。”

• 汽车最终是否电动化，取决于各国是否选择自动驾驶，因为数字控制天然需要电气架构。 燃油机热能转动能的上限约45%，电机转换率则在90%以上；传感器信号控制电机只需几毫秒，还能进一步走向四轮独立驱动，增程也只是“油给电补电”。同一套电池、传感器、算法和控制产业链还会向机器人与低空飞行器升级，固态电池在汽车上或许是选配，在载人飞行器和家庭机器人上却可能接近安全必需品。

• AI的中国机会不只在通用模型，而在最大应用市场反向定义模型、芯片和科学工具。 中国计算机视觉从一度被认为追不上，到2018—2019年前后在国际顶会顶刊中出现大量领先论文，靠的是智能手机、数字基础设施以及政务、金融和商业场景的高频使用；游戏、抖音与TikTok也沿着同一路径产生。下一阶段既包括按计算、数据传输、内存重新配比的ASIC，也包括“先预测、再找因果”的科学范式，但李丰强调AI只是工具，仍需大量湿实验与数据闭环。

• 中美在能源上的立场互换，背后首先是各自的产业利益，而长期胜负仍取决于下一次能源换代。 美国已成为全球第一大原油生产国、第一大天然气出口国和第一大原油出口国，每日约产1,400万桶原油、进口约800万桶、出口500多万桶；中国原油进口占比曾约75%，2024年能源自给率约80%，在用电量增长7%的同时原油进口下降1%。从马与马镫、煤与蒸汽机到石油与内燃机，李丰的长周期结论是：“谁拥有了每一次的新能源和能源转换器，谁就成为了之后那一两百年最厉害的国家。”

• 中国企业出海不是国内竞争的逃生门，而应是被本土极限竞争锻炼后向全球输出产业效率。 基础设施与数字化能力更适配非洲、中亚等增量市场，成熟消费品更容易在东南亚获利，创新消费品则主要面向欧美市场并取得较高利润；欧洲要求中国企业转移技术，也意味着“用市场换技术”的角色轮换。李丰用星巴克、麦当劳、沃尔玛和瑞幸说明，每一代全球品牌都先是本土“卷王”：“只要你在中国没有卷输，你在全世界就能卷赢。”

精读

1. “世界何以至此”成为判断未来的起点

• 面对并不轻松的2024年和未必更容易的2025年，李丰把年度分享定位为一次复盘：观点可以不同，但它记录了自己如何穿过焦虑、困惑、学习与实践，而不是给出确定预言。

• 许倬云的两本书为整场演讲提供了框架。早期投资人的日常问题是《我们去向何方》，但李丰过去一年多越来越确信，先回答《世界何以至此》更重要：“我们怎么走到的今天，决定了可能我们将会去到哪里。”

• 这一方法贯穿资本市场、产业链、能源和全球化：短期事件看起来各不相同，拉长时间后却会显出重复机制；历史不能消除眼前困难，却能提高“面对困难的愿望和信心”。

2. 中国经济正在从“横着长”转向“竖着长”

• 李丰沿用“房子”模型解释经济结构：地基是增长基础，柱子是主要增长动力，屋顶则是最终呈现出的经济规模与边界。过去一年多的政策，大部分仍在兑现这一结构调整。

• 房地产的位置已经由增长柱转为稳定地基，所以政策语言是“稳住房地产”；银行贷款也更适合旧有的横向扩张——今年借1,000万元建两个工厂，明年借3,000万元再建四个，规模增长可预测、资产可抵押。

• 新增长方式则是“竖着长”：企业的产值增速远快于人员、土地和厂房增速，价值来自研发与附加值。李丰以华为反问：若20年前用银行贷款投20亿元研发，企业会担心一年一评、次年不续贷，因此纵向增长必须配套新的金融结构。

3. 服务消费可能复制商品消费二十年的扩张

• 过去一年，对外开放出现两项显著变化：制造业取消准入门槛和负面清单，服务业则进一步向外资打开，券商、银行、保险乃至医疗都可出现外资百分之百独资。

• 李丰用总量差距刻画机会：中国商品消费约40多万亿元，与美国处于相近数量级；但2023年中国GDP约18万亿美元、服务业占比五成多，美国约27万亿美元、第三产业占比八成多，服务业规模仍相差一倍以上。

• 淘宝约在2003年成立，随后十几二十年见证中国商品消费升至六七万亿美元级。即便当下存在消费降级，李丰仍预计未来10年至20年可能出现类似的服务消费扩张，以及服务业连锁品牌的系统性成长。

4. 为常住人口提供公共服务，可能改变约3亿人的家庭决策

• 中国按常住人口计算的城市化率约66%，按户籍计算却只有约48%；中间接近20个百分点，意味着约3亿人生活在城市，却没有当地户籍及其对应的公共服务。

• 二十届三中全会提出城市应向常住人口提供公共服务，令李丰“极其出乎预料”。他的判断是，在很多城市未来10年至15年里，这可能实质性淡化延续两千多年的户籍约束。

• 外卖员、快递员即使升为组长或经理，也常因孩子无法入学而不愿在城市长期置业，只能把收入寄回家乡。若孩子能入学、父母能来共同生活，他们才可能在城市远郊买小房子，从临时劳动力变为稳定家庭。

• 这不会立即解决当年的消费问题，却可能在3年、5年乃至10年尺度上同时改变住房、教育和服务消费。“加上他们的父母和孩子”，受影响的人群可能超过最初的3亿常住人口。

5. 城市圈将承接中国最后一轮大规模城市分化

• 上一次改变约3亿人生活方式，是九十年代以后农民工由农村进入城市近郊的工厂宿舍；经过十几年积累，中国到2011年前后成为全球最大的制造业国家，但那一代劳动者并未真正进入城市生活。

• 下一阶段对应服务业劳动者及其家庭。李丰认为，人口众多的发达经济体通常先经历中心城市化，再形成城市圈或城市带；纽约周边、东京—大阪—名古屋都是由一小时至一个半小时通勤范围塑造。

• 中国的形态将更多由高铁、城际铁路和地铁联通。2024年中央及地方成立区域协调发展机构，覆盖长三角、东北、西部、中部、长江沿岸和西南等区域；哪些城市能吸引并承接这批家庭，将决定下一轮城市排名。

• 上海是一个观察样本：在二手房挂牌激增的不利条件下，2024年11月二手房成交仍达到约2万套，为约两年半高点。李丰没有断言因果，只猜测落户政策放宽可能是需求较早稳定的变量之一。

6. 风险投资真正缺少的是并购退出与统一估值语言

• 自2023年以来，“投早、投小、投科技”被反复写入政策，早期投资行业“感受到了政策温暖，但体感上还是寒冷的”，因为募资和退出的核心障碍尚未消失。

• 李丰给出的全球退出结构是：约60%的风险投资项目通过兼并收购退出，约30%经S基金或二手份额转让，依靠IPO的不到5%；中国过去却高度依赖最后一条路。

• 障碍在估值语言不一致：二级市场主要按盈利和净资产给上市公司定价，一级市场科技企业则通常轻资产、高研发、长期亏损，估值依据是成长性。上市公司若自身按利润评价，就很难高溢价购买一个“连个家都没有”、暂不赚钱的成长企业。

7. 成长型估值与十四年期资金是“耐心资本”的前提

• 容纳亏损企业上市，实质上要求资本市场掌握成长型估值；只有一、二级市场的估值逻辑逐渐对齐，并购才可能成为常规出口。李丰提到，中国过去十年最大规模的高溢价科技并购，多由在美股上市的互联网公司完成。

• 对一级市场而言，国资资金常伴随招商任务，但“耐心资本”的关键不是资金身份，而是底层久期。期限太短，管理人即使主观愿意，也无法匹配可能十年仍未退出的项目。

• 2024年前11个月，政府债务的平均发行期限约14年。李丰认为，除寿险外，中国期限能超过十年的资金几乎只有政府债务，因此这类资金的期限与风险投资周期罕见地接近。

8. 存款收益压缩正在把资金挤向债券与公募基金

• 低息环境下，定期存款收益只有1%多；监管又取消“手工补息”，即银行让企业把大额资金按活期存入，却通过额外补息给予高于定期存款的回报。无风险超额收益消失后，资金必须寻找新去处。

• 2024年11月后，保险、券商等非银同业机构的大额沉淀资金也按市场化存款利率处理，过去托管资金、保险资金和大额存单享受的额外利息被进一步压缩。

• 一部分资金涌向债券，曾推动国债收益率逼近下破1.6%；另一部分进入公募。2024年公募基金总规模达到约32万亿元，债券、权益和被动指数产品均有明显增长。

9. 被动指数资金可能成为A股的新稳定器

• 2023年下半年起，监管要求上市公司增加分红。对居民而言，若存款只有1%多，而一家低估值、经营风险可控的蓝筹公司股息率约3%，持有两三年的相对吸引力便开始上升。

• 被动基金按照50、200、300、500或2000等指数成分配置，不依赖基金经理频繁择时；只要没有特殊或巨大的潜在风险，追求股息率的资金不会轻易大进大出，因此比外资和主动管理资金更稳定。

• 2024年被动指数基金增加1万多亿元，总规模升至3万多亿元。若低利率和低理财收益延续，李丰猜测它最终可能达到至少6万亿、7万亿、8万亿，乃至10万亿元，但明确强调这只是条件性判断。

• 支撑潜在迁移的是约140万亿元居民存款：2024年净增接近19万亿元，储蓄率约45%。与此同时，坐庄、财务造假、内幕交易和操纵股价的处罚及严格退市制度，则是在放水前先挖掉河底臭泥——“我把它称之为清淤”。

10. 个人养老金可能把资本市场带入中国的“401(k)时刻”

• 美国1978年推出401(k)前，约70%的二级市场交易和可交易筹码由散户掌握；个人年金可投资mutual fund并享受税收优惠后，一批平均停留二十年以上的资金持续进入市场，到2000年以后机构交易占比升至约一半。

• 中国个人养老金于2022年在36个城市试点，随后推广至全国，并把ETF纳入国债等低风险资产之外的投资范围。当前每人每年上限1.2万元，既限制避税规模，也为长期储蓄提供个税抵扣和投资收益递延。

• 以在职人群平均年龄约32岁计算，资金到退休可能平均停留约25年。李丰认为，这既为老龄化后的养老体系增加商业保险支柱，也可能成为资本市场未来最大的一笔新增长钱。

• “长钱匹配长期投资方法，短钱匹配短期博弈投资方法。”李丰借此重释巴菲特50岁后获得约95%财富的说法：关键不是50岁才学会价值投资，而是他约50岁时，美国资本结构开始允许这种方法发挥作用。

11. 中国偏爱长产业链中的高附加值迁移

• 尽管一级市场降温，峰瑞资本2022—2024年每年投资的新项目数量与过去大体相同，只是金额略少；李丰由此判断，早期公司相较2020—2021年变便宜了，但团队并未转向悲观或停止投资。

• 中国最适合的产业升级，不是抛弃原有产业，而是让长产业链的高附加值环节换轨。汽车包含约3万个零部件，从燃油转向新能源时，动力价值由发动机和动力总成迁移到电池、电机、电控，继而带动整条链升级。

• 同样的路径曾发生于山寨机向智能手机精密制造的转换：能从旧结构件切到新能源车，或从功能手机切到智能手机的企业，会成为新产业链的关键环节，并继续承接机器人、低空经济等下一层需求。

12. 新产业不是凭空诞生，而是旧能力逐块“搭积木”

• 李丰说自己也是最近几个月才真正想通这一点。宁德时代CATL承接ATL的手机电池积累，ATL后来被TDK以约1亿美元收购；比亚迪则由手机镍氢电池及比亚迪电子的制造能力逐步走向动力电池。

• 电控中的IGBT能力部分来自2006年后铁路中长期规划、高铁和铁路电气化；汇川的电机与控制能力，则在房地产高速增长期通过电梯控制器解耦、降低安装维修门槛而实现规模化，如今又进入车用电控。

• 中国激光雷达企业禾赛、速腾聚创在智能汽车放量前，曾为扫地机器人提供单线扫描激光雷达。安防摄像头等巨大视觉市场，也为汽车视觉传感器准备了制造和算法积木。

• 李丰的结论是：“这些高附加值或者新兴的科技产业链，他们不是凭空得到的那块积木。”只移动顶层技术、抽走下方规模制造与应用体系，往往无法复制完整能力。

13. Northvolt与波音暴露了产业积木断层的代价

• 瑞典电池企业Northvolt曾被视为欧洲的新一代宁德时代，融到逾1,000亿元人民币后仍宣告破产。李丰引用一则未证实的行业八卦：曾毓群评价其“工艺也不对，设备也不对”，重点不在评价真伪，而在工艺积累不能靠资本直接购买。

• 波音的问题跨越737、载人飞船和总统专机：两名宇航员原计划停留两周，因飞船机械故障和漏气延长到数月；2018年约30多亿美元的两架空军一号订单，也从原定2020—2021年交付延后到可能2029年。

• 美国航空制造能力源自二战期间的规模制造顶峰，当时福特等企业参与了飞机制造。李丰借这些延误追问：若基础制造积木长期流失，即使仍拥有顶级品牌和设计能力，能否单独保住最上层复杂产品？

14. 自动驾驶的选择最终会把汽车推向电气架构

• 对“新能源车是不是真命题”的争论，李丰给出的判断标准不是某一年的销量，而是一个国家或企业未来十年要不要自动驾驶：“你要做智能化，你只能base在电气架构上。”

• 燃油机要经历喷油、燃烧、活塞运动和动力传输，热能转动能上限约45%；李丰原话称，从输入信号到驱动过程“大概需要十几秒到几十毫秒”，而电机转换率理论上约90%多，输入信号大概只需几毫秒，数字信号与电信号近乎同步。

• 比亚迪仰望展示了进一步解耦的方向：电机可以放到轮边甚至轮毂，四个轮子接受独立控制信号，不再由单一发动机通过传动轴统一输出，因此控制速度、动作空间和精度都更高。

• 增程并不否定这一判断，因为其结构仍是“油给电补电”，汽车的控制底座依然是电。李丰因此把电动化视为智能化的基础架构，而不是只与燃油车比较能源成本的独立选择。

15. 机器人与低空飞行器会把新能源车产业链再抬一级

• 峰瑞投资的固态电池企业清陶能源，是李丰理解下一层积木的例子。固态电池在汽车上可能只是选配，但载人小飞机若使用可能起火的液态电池，安全代价更高；家庭同时放置三个带液态电池包的机器人，也像“放了三个小炸弹”。

• 低空飞行器不能简单放大无人机：旋翼必须持续向下吹风，能耗高、速度有限，且大规模普及后噪声难以接受；固定翼虽节能，却需要跑道，不适合家家户户使用。

• 李丰用康达效应解释潜在混合设计：气流贴着弧形翼面运动，可让约1公斤发动机推力产生约13公斤升力。未来产品还必须自动驾驶，否则全民培训飞行员的难度远高于考驾照。

• 中国恰好同时拥有无人机、自动驾驶、电池、传感器和消费电子产业链。低空飞行与机器人不是孤立赛道，而是新能源车智能化积木继续向上堆叠的结果。

16. 中国的全球产品要先经受本土极限竞争

• 中国既有最大、最“卷”的消费市场，也有复杂长产业链和快速增加的技术环节。李丰据此判断，扫地机器人、无人机、运动相机乃至未来机器人等创新消费电子，更可能先在中国完成产品定义。

• 他转述与影石Insta360交流后的判断：创新消费电子中，几乎所有具有国际化能力的品牌都会在中国产生，因为企业必须先在国内被供应链、渠道、价格和产品迭代“疯狂殴打”。

• 这套判断被浓缩为一句话：“只要你在中国没有卷输，你在全世界就能卷赢。”但前提不是单纯低价，而是复杂产业链、传感器、芯片、算法与创新消费需求同时存在。

17. 计算机视觉证明应用规模可以反推技术领先

• 2015—2016年前后，AI投资热点之一是视觉识别，国内一度普遍认为中国追不上由Google等美国机构开创的技术路线。随后智能手机和数字基础设施普及，身份核验、登机、工商变更、银行开户等场景开始高频使用人脸识别。

• 到2018—2019年以后，李丰观察到Computer Vision国际顶会顶刊中的最佳论文基本上都来自中国。其解释是：当底层技术不再高速突变，谁拥有更多应用、数据和基础设施，谁就更可能推动技术与使用方式创新。

• 大模型今天对90%的人仍不普及；真正的普及点可能是手表、眼镜、耳机、手机、电脑和家电把模型直接嵌进去。要做到这一点，模型必须先与具体产业链结合，而不是只停留在独立聊天入口。

18. 游戏与TikTok都由硬件普及催生，而非凭空成为全球产品

• 中国游戏最初以盛大代理日韩产品为主；2005—2006年前后，入户宽带大规模普及，玩家从网吧转向家庭，中国成为最大网络游戏市场，才催生自研MMORPG及后来的《黑神话：悟空》。

• 李丰给出的规模是，中国网络游戏市场接近3,000亿元，2024年游戏出口产值约1,000多亿元。需求规模先支持自研，再经国内竞争形成可出口的产品与商业模式。

• 抖音、快手也建立在中国先成为最大智能手机产业链、又于2016年前后成为最大单一销售市场之上。低价摄像头、屏幕和海量用户普及后，视频应用在国内竞争两轮，才形成TikTok这种罕见的全球媒体产品。

19. ASIC与光学芯片提供了不同于先进制程追赶的路径

• 博通进入万亿美元市值公司阵营，被李丰视为AI芯片由通用产品向ASIC定制化扩展的信号：企业不是先拿一颗标准芯片再找用途，而是从明确功能倒推芯片架构。

• 以手机图像处理、语音或翻译为例，先定义要解决的功能，再决定计算、数据传输和内存三类资源如何配比；即使制程受限，也可以靠架构重构把特定任务做到极致。

• AR、VR、显示和光学等未来应用，还涉及在硅上控制光。相关尺度常在1,000多纳米，不一定依赖最先进制程，约28纳米及以上成熟工艺也可能适用，因此中国存在一条由应用牵引的芯片路线。

20. AI正在增加“先预测、后解释”的科学发现范式

• AI相关工作获得当届诺贝尔物理学奖和化学奖，AlphaFold的蛋白质结构预测是李丰讨论的重点；他暂不评价评奖是否“赶时髦”，而是追问AI为何开始进入基础科学。

• 十九世纪科学爆发的一项前提，是显微镜、望远镜和精密测量设备进步。科学由聪明人“坐那儿硬想”，变成提出假设、用实验验证、失败后修改假设的闭环。

• 基因测序、电子衍射显微镜和冷冻电镜如今能同时提供蛋白质序列及折叠后的结构，却未必解释其为何这样折叠。数据呈现的事实已暂时超过人类构建因果假设的速度。

• 因此，AI可以先从大量数据中预测结果，再由科学家逐步寻找因果。李丰把它定义为新增范式，而非替代科学：“它是个工具，它不是科学本身。”

21. AI制药若成立，中国的湿实验与数据可能构成新闭环

• 数据预测仍有两个前提：大量湿实验用于快速验证，因为模型并不知道真正因果；持续增加高质量数据，则用于提高预测准确性。缺少任一环，AI都不能直接变成科学结论。

• 中国创新药受医保集采和支付能力约束，也缺少欧美大型药企积累多年的机理知识；但中国的CRO体系、药明康德等企业，使湿实验成本相对较低，设备和人员规模较大，数据流动性相对较高、成本相对较低。

• 李丰的判断保持条件性：如果“数据预测—大量湿实验—更多数据”循环能够work，中国可能绕开单纯模仿进口药的路径，以较低研发成本批量产生创新药；它更像换一条路，而非沿旧路线硬追。

22. 中美能源立场互换，反映的是产业利益变化

• 中国2007年第一次超过美国成为全球第一大碳排放国，奥巴马任期末推动巴黎协定时，减排带有约束发展中制造业的含义；如今中国力推减碳，美国却可能退出，谈判桌上的位置几乎完全对调。

• 原因首先在产业：中国出口“新三样”是新能源车、电池和光伏组件；美国则成为全球第一大原油生产国、第一大天然气出口国和第一大原油出口国，石油和天然气已超过军工，成为其第一大出口商品类别。

• 美国每天约生产1,400万桶原油、进口约800万桶、出口500多万桶：从加拿大、墨西哥买入较便宜的能源，再向欧洲、日韩等较高价格市场出售。李丰据此解释其对加拿大、墨西哥和欧盟的关税威胁。

• 中国原油进口占比曾约75%，2024年能源自给率约80%，在电力消费增长约7%时，原油进口下降约1%。至于特朗普会否要求中国增购美国能源，李丰明确称为“非常不负责任的猜测”，而非预测结论。

23. 每一轮能源霸权都来自新能源与转换器的组合

• 李丰把人类发展归结为人均能源使用和总能源规模持续上升。最早超越人力的新能源是马，马匹驯化及马鞍、马镫等转换器，使骑兵得以击穿汉、罗马的重装体系，后来又支撑蒙古的扩张。

• 煤最初只是英国森林砍尽后的取暖替代品；煤矿排水需求催生纽科门蒸汽机，约60年后瓦特将加热与冷却分开，才把煤与蒸汽机推向规模应用。下游是火车和轮船，上层军事表现则是远洋舰队与集中运兵。

• 美国拥有宾夕法尼亚、得克萨斯的石油资源，又发展内燃机，形成下一代组合。汽车、坦克和飞机分别成为消费、工业和军事载体，美国也由此承接英国后的全球主导地位。

• “谁拥有了每一次的新能源和能源转换器，谁就成为了之后那一两百年最厉害的国家。”转换从来不顺畅，也未必由国家主动设计，但资源、需求与产业积累最终会共同选出主角。

24. 太阳能的数量级决定新能源不是短期主题

• 从马、煤到石油，李丰认为人类利用的本质上都是不同富集程度的太阳能。变化的不只是能源来源，也包括储存、运输和转换效率。

• 全球人口从二十世纪五十年代的20多亿升至80多亿，人均能源需求也继续增加；按当前使用量和已探明储量估算，石油不足50年，煤不足200年，旧能源难以永久承接增长。

• 到达地球的年太阳能若只利用1%，其能量也相当于当前全部能源需求的约100倍；风能、水能同样可视为太阳能的转换形式。这是李丰判断能源方向的数量级依据。

• 光伏企业亏损、新能源车关税和阶段性需求波动都可能持续，但那是“今天”和“今年”的问题。李丰讨论的是两千年能源史所显示的更长方向，并未给出短期价格或行业见底判断。

25. 中国出海会同时走三条不同于日本的路线

• 日本、德国、韩国在成为发达经济体后，制造业仍占GDP约20%至30%，被李丰视为中国可能参照的结构；农业比重或降至4%至5%，服务业则继续显著上升。

• 日本1985年《广场协议》后，日元兑美元三年内升值约一倍，购买力骤增并推高资产泡沫；当时日本股市市值约为美国1.5倍，占全球45%，美国约30%。今天美国约占全球GDP的25%，资本市场市值却约占60%。

• 中国不会复制单一路径：去东南亚可利用劳动力成本和成熟消费市场，去欧美、中南美和中东欧建设产能，部分利用劳动力成本，部分对应其他市场因素，向非洲、中亚输出基础设施与数字化，则对应当地“大干快上”的发展阶段。

• 峰瑞被投企业中，出海项目大多超预期：基础设施数字化更适合增量地区，成熟消费品在东南亚更容易赚钱，创新消费品则主要面向欧美市场并取得较高利润。欧洲要求转移技术，也意味着它开始提出中国八十年代的“用市场换技术”。

26. 全球化的主角常被局势推上舞台

• 2008年以后，全球贸易增速大体不再快于全球经济增长；李丰认为，中国通过金砖、全球南方和RCEP等机制成为主要推动者，美国则更多转向去全球化。但两千年的大方向仍是交换范围扩大，“即便在混乱的年代，全球化也是艰难地向前走”。

• 张骞出使西域本为联合大月氏对抗匈奴，却让欧亚贸易路线被发现；亚历山大、罗马与汉帝国提供较统一的通道，唐、元又推动复兴。张信刚把约每700年一次复兴称为有趣的“数字游戏”，而非历史定律。

• 阿巴斯王朝翻译古希腊、古罗马著作，吸收印度数字并发展代数，又连接地中海、红海和印度洋；战争俘虏传播造纸，蒙古扩张传播火药、罗盘和印刷等技术，冲突反而不断拓展知识与贸易网络。

• 葡萄牙因陆路受西班牙挤压而先出海，西班牙在葡萄牙拒绝哥伦布、麦哲伦方案后成为下一主角，英国则在大陆受挫、宗教分离后转向海洋。李丰的着眼点不是赞美扩张，而是主角往往“不是主动，而是各种因素造成他变成了主角”。

27. 产能过剩曾催生全球品牌，中国的“卷王”也可能重复这条路

• 1945年美国一国产能约占全球50%，当时经济学家担心战争结束会导致崩溃；美国却推动世界银行、IMF、关贸总协定和马歇尔计划输出产能，同时由住房、汽车和婴儿潮吸收国内供给。

• 到七十年代，石油危机、约6%多的失业率和国内耐用品饱和让过剩重新显现，嬉皮士成为那一代“躺平”文化。里根时期制造业逐渐外移，服务业和金融业上升，才形成后四十年的美国结构。

• 星巴克借工业咖啡机把手工咖啡标准化，麦当劳把烤肉饼改造成半流水线，沃尔玛以“天天平价”利用美国制造业规模；它们先是本土卷王，随后才成为国际品牌。

• 瑞幸又在工业化咖啡上叠加移动下单、外卖、到店取、预约和GPS选店，用中国消费者端的数字化基础设施与数字化习惯反卷星巴克。李丰相信数字化、自动化、标准化和性价比还会催生新设备与全球品牌；“世界是个草台班子”不妨照说，但历史常在噪声中依其规律选出下一位主角。