Vol.166 宏观漫谈82｜“对等关税”再冲击，全球经贸格局如何演变？（4.9录制）

摘要

• 全片的主轴判断：关税战的三个短期目标——降逆差、收关税补财政、孤立中国——需要排优先级，未必能一箭三雕。 李翔与风叔共识降逆差第一，证据就是对等关税公式本身（贸易逆差额÷对美出口总额÷2）；而一旦与某些盟友达成低关税协议，收税目标即告作废，附加"对华加税"要求又会反过来削弱降逆差的谈判力度。
• 若中美最终往协议方向走，中国几乎唯一能放大的筹码是能源：中国每年买能源约3万亿人民币（四五千亿美元）、全球第一大买家，从美进口"不计成本增加几百亿应该是可以"；农产品从300亿撑到1000亿"不太容易"，汽车整车空间有限——25%关税全拿掉，福特同款SUV中国MSRP约28万人民币已低于美国的4.7万美元。 中国要吃的亏不是买多买少，而是用更贵的价格买。
• 汇率的双向排除：不宜形成一致贬值预期，也不会升值换关税。 人民币12小时内从7.3跳到近7.45再回7.3几，市场同时定价了刺激预期和政府稍贬缓冲两件事，但风叔判断都不一定兑现——形成一致贬值预期会刺激外资流出，且关税到104%“无论如何很难再通过汇率吸收”；底线是对非美货币合理稳定甚至略升。
• 谈不成的世界由转口贸易接管：俄罗斯被美欧全力制裁，2023-24实际GDP年均仍增3%多；印度两年做俄油最大买家转卖欧盟；中国举国之力灭不掉周边电诈、堵不住芬太尼前体。" 啥事也不用干，就贴个牌就赚很多钱"——转口国一定会干，结果是环节毛利沿链条再分配、中国顺差总额减少，但全球需求与供应链效率短期都消灭不了。
• 制造业回流是长期口号，卡在三道坎：政策持续性（企业"先混过四年再说"）、复杂供应链配套（连服装的印染链都难重建，“不只是个组装问题”）、有技术有意愿且价格适当的劳动力。 台积电建厂与《美国工厂》里的福耀是现成例证。
• 交易性观察：所有资产齐跌——美股累跌20%入技术性熊市、黄金比特币同跌、美债波动——是只有2020年4月底出现过的不确定性恐慌，“总而言之它会以某种形式settle下来”。 风叔本周打算加仓：“权且算是参与这场世纪变化和搏一下中国的国运。”
• TikTok被读作大交易结构的一部分：首脑会谈传闻、参议员访华、关税开打、隔天字节声明未达成交易且须中方审批——“显然基础的交易框架没有谈拢”。 对Trump手法的注脚：“每次都把不是他的筹码先变成他的筹码，不管是台海问题还是关税问题。”

精读

1. 开场即仓位：浮盈跌掉大半，风叔反手要"搏国运"

• 4月9日凌晨104%关税生效当天录制。风叔自陈去年资本市场累计浮盈一周内"最少是掉了大部分"，但打算本周再放一点钱下去——“权且算是参与这场世纪变化和搏一下中国的国运，参与一点点微薄的救市”。
• 加仓的宏观依据：市场出现了只有2020年4月底才有的情况——所有资产价格齐跌。美股累跌20%进入技术性熊市（从股指看跌得比中国多），难以想象的是连黄金和比特币也在跌，美债亦有波动。这属于"不确定性带来的巨大恐慌"——不知道事情会怎样，所以觉得什么资产都不安全——但"总而言之它会以某种形式settle下来"。

2. 先做信息卫生：104%怎么算、越南条款、20%豁免，全无官方口径

• 104%的通行算法是上任后的20加34再加反击附加的50，但查不同材料"到底加没加50有不同说法"；美方只说因中国未取消对应的34所以征104，怎么算的没有官方口径。
• 两条流传的小作文均无官方确认：一是美国要求越南对中国进口原材料加征30-40%关税；二是"美国相关价值超20%可豁免关税"细则——该条历史上确有，但本轮是否计入不明。若已实施，苹果凭知识产权价值占比很容易达标，“就不需要大量的从中国赶紧把手机运到美国去了”。风叔的处理原则：这些只能做引子，不能当讨论事实。

3. 汇率不宜形成一致贬值预期

• 过去12小时人民币从7.3最高跳到接近7.45，离岸回到7.3几。波动计入了两个预期：政府提前推刺激（降息降准在美国不降息时拉大有效利差→贬值），以及政府稍贬人民币部分缓冲关税。风叔判断两个预期都不一定兑现——政府不会让市场形成一致贬值预期，否则"会刺激更多的外资流出"，也不利于中国形成有效市场。
• 李翔转述的"大幅升值换取关税让步"一说，风叔直接排除：升值应该不会。底线大概是对非美货币"最少叫合理稳定，甚至略有升值或保持不贬值"——因为关税升到104%这个程度，“应该无论如何很难再去通过汇率吸收这个关税的幅度了”。

4. 全球消费市场真实版图：美国占1/4、中国占1/5，“30%“是小作文

• 以美元计的商品消费市场：美国约7万亿美元、占全球约四分之一；中国超43万亿人民币、约合6万多亿美元、占约五分之一——曾经小作文说"美国占全球消费30%"，“我不知道是怎么计算出来的”。
• 欧盟数据难找（联盟内贸加各国口径不一），风叔只能按4.5亿人口和7000多亿欧元在线销售（渗透率10-15%）猜大概5-6万亿美元。若改用平价购买力衡量——多数国家通胀而中国商品价格微跌——中国市场可能还会更大。汇率之所以要紧：它锚定中国作为有购买力国家的地位、外资态度和人民币计价资产三件事。

5. 关税三目标必须排序：两人共识——降逆差第一

• 美国贸易底数：商品出口约2万亿美元、服务出口1万多亿，合计3万亿出口对应9000多亿总逆差——其中商品逆差1.2万亿、服务顺差3000亿。三个短期目标是降逆差、收关税补财政、孤立中国，风叔的关键论点：跟某些盟友谈判时总得有个优先级。李翔判断降逆差第一，证据是对等关税公式本身——贸易逆差额除以对美出口总额再除以二。风叔：“我也是这么认为的。”
• 目标间的互斥推演：与别国达成低关税协议，第二目标（关税收入）就没了——何况收税补财政本就"杯水车薪”；若再附加第三目标要求别国对华加税，“会使得它在降低贸易逆差上的谈判力度下降，因为你阻止了我另外一个大的市场”。
• 市场最担心的最坏局面是美国借关税战团结各国把中国踢出全球贸易网络。李翔的点评——“那就变成第三个目标，变成了像拜登干的事儿，不像特朗普干的事。“风叔：“你讲的非常正确。”

6. 制造业回流是长期口号：三道坎决定短期无解

• 第一道坎是政策持续性：建厂是巨大投资，若对政策持续性没把握，企业会先承诺、“但怎么建、建多快、能不能建成”——“先混过四年再说”。台积电在Trump第一任期的设厂和纪录片《美国工厂》里的福耀玻璃都是例证；中国自己在2020-22年也经历过外资对政策持续性的疑虑周期。
• 第二道坎是供应链配套：连看似简单的服装，算上原材料和印染这些高环境成本工艺就是复杂供应链，机电、汽车更甚——“还不只是个组装问题”。第三道坎是要有足够多有技术、有工作意愿、价格适当的劳动力，还没算工会、工时、福利和非法移民这些"更复杂的问题”。

7. 减逆差只有两条路，而美国人"从面包回到馒头很难”

• 逆差就是买卖差额，解法只有美国少买或别国多买美国，“你应该找不到其他的解决方案”。少消费美国老百姓肯定不干；改买美国自己的，又卡在供应链短期建不出来——“这可能性很小”。
• 以色列第一个去谈（顺差小几百亿美元）容易作出这个承诺：它此刻需要从美国大量购买军援武器，美国军售全球第一，Trump还特意推了1万亿美元国防新财年计划（上一年8000亿）。越南（顺差1200亿）就难了：美方官员的官方回复是"对等零关税并不能减少越南对美国的一千两百亿美金的顺差”，且指控其中存在转口、补贴等"关税欺诈"。两人的一致判断：越南几乎只能买服务，买能源因离得远反而吃亏，且"人均GDP应该也支撑不了进口那么多消费品"。

8. 拆解美国2万亿出口：能源是最大单项，往下急剧变小

• 风叔查完"稍微有点诧异"：原油、成品油、天然气三项合计3000多亿美元，占两万亿的超15%不到20%，“超级大”——所以有Trump政府要求欧洲买美国能源抹平逆差的新闻。第二大类是汽车整车和零部件约1000多亿（5%），这解释了为什么各国反制除农产品外都打美国汽车；再往下芯片全球500多亿（2-3%）、农业大豆1-2%、血液制品和生物器械约2-3%。
• 李翔追问芯片：制造基本在美国境外，出口的是什么？风叔：流片放在外面、成品芯片回美再售，类似苹果在中国印度造完手机运回美国再出口——“它确实小、轻和附加值高和贵”，所以芯片被加税有影响但总体稍好。

9. 油价跌破60美元：页岩油成本线告急，中美能源路线背道而驰

• 美国油气贵在页岩：不计环境成本、只算开采加物流，“大概它也需要个五十多美元的成本来覆盖它”。OPEC上周还宣布增产（风叔：“我不知道是不是有意的”），油价跌到60美金以下——“对美国的原油已经有点危险了，从赚钱角度”。全球便宜油的梯队：委内瑞拉最便宜、其次伊朗、再往下俄罗斯和中东——最便宜的恰是美国尤其仇恨的两国。
• 路线分叉：Trump放开油气开采限制，又宣布加大煤矿开采供应电力，“中国想尽一切办法在减少煤电，大家都走向了完全不同的方向”。农业插曲点题：美国农业一百年间单位面积产量多了8倍，但单位面积能源使用量多了约41倍——“最终无论如何能源都是人类发展的终极命题”。

10. 中国的谈判空间：一千多亿进口结构里，能源最有放大空间

• 中国对美顺差3000多亿（卖5000多亿、买1000多亿，“这还是平衡了之后的结果”）。进口结构令风叔意外：农产品约300亿占五分之一、汽车及零部件约200亿、能源约200亿、芯片百亿美金级；医疗类最大的居然是质谱和基因检测——“因为我们投了，所以我们知道”——Illumina正在被制裁，质谱国产替代已在发生。
• 中国每年买能源约3万亿人民币、四五千亿美元，全球第一大能源买家。若美国以降逆差为纲，“不计成本增加几百亿应该是可以，甚至再多一点也有可能”——中国要吃的亏不是买多少买，而是用更贵的价格买（美国天然气"贵好多"，主因运输加开采成本）。汽车整车空间有限：进口关税25%全拿掉，福特同款SUV中国MSRP约28万人民币已低于美国的4.7万美元，“整车也不一定打得过”；生物医疗和农业"也许还有一点空间"，但从300亿搞到1000亿"都不太容易"。

11. TikTok是大交易的一部分；Trump的套路是造筹码

• 风叔把一串事实连起来揣测（自认只是揣测）：3月初外交部连续两三次被问中美四月首脑会谈、参议员访华、贸易战开打、隔一天字节跳动即宣布TikTok在美未达成任何交易意向且须中国主管部门审批——“显然基础的交易框架没有谈拢”，这句声明也隐含字节交易"也许是大交易结构中的一部分"。中国的反击程度"毫无疑问超过了我的预期"，跟2018年那次不一样。
• 中国交易结构的底线排序：第一肯定是领土问题，其次才是大型企业与关税（可能含华为、芯片、字节跳动）。对Trump手法的注脚值得保留：“每次都把不是他的筹码先变成他的筹码，不管这个是台海问题还是关税问题，这本来都不是既成事实的东西，他先把它搞成既成事实……然后再反复来用。”

12. 谈不成的世界：转口贸易不可阻挡，环节毛利再分配

• 极限案例是俄罗斯：被美欧"齐心协力用了全力"经济金融制裁，2023-24扣除通胀的实际GDP年均仍增3%多——“最少出乎了我的预料”，虽然军工投入肯定拉动了一部分并挤压民生；能源相关占比约50%-60%，仍形成了大量转口贸易，印度两年来做俄油最大买家再转卖欧盟。类比链条：中国以举国影响力灭不掉周边国家的电信诈骗，严防死守也堵不住芬太尼前体（化学合成到毒品"翻个接近一千倍"）；李翔补了个"正向例子"——芯片出口管制之下，做AI的人会告诉你"算力其实不是问题"。
• 结论：“啥事也不用干，就贴个牌就赚很多钱”——对转口国诱惑太大，“这件事儿他们是一定要干”，代价是产出国让渡环节毛利，就像俄罗斯的油要卖便宜一点。最终格局：以中国为基础含周边国家的供应链供非美市场，达成关税协议的其他地区做加工加转运供美国；中国贸易顺差总额毫无疑问会减少，但全球需求"很难消灭，除非大家进入战争或衰退"，供应链效率也很难短期重新匹配一次。
• 第三国会为讨好美国对华加税吗？重要国家面对的选择是"一个不确定什么时候会变化的美国政策和市场，以及一个第二名确定开放、但我要放弃的市场"——理论上不会那么选。全局最像2020年4到10月供应链全都不通的阶段：短暂剧烈动荡后终会还原，效率难以完全重构，环节利益部分重分；且应该不会再像2022年那时那么差，“因为大家面对的都是一个不确定性超级高的这一任美国政府”。