二级市场为何正在吞噬IPO｜All-In 流动性二级市场圆桌
摘要
私营公司二级交易已成为第三类退出市场：2025年交易量约为2021年峰值的2倍，活动规模相当于一级风险投资的31%，定价也从每1美元资产0.80美元摆动至1.06美元。 Brad Gerstner 将后期公司称为“准上市公司”，二级交易如今正与IPO和并购争夺退出分配。与此同时，正规市场旁边仍存在收取10%前端费和双重carry的“西部荒野”式SPV。
当公司私有化持续7年、15年甚至24年时，员工流动性在经济上已不可或缺，但圆桌认为，更长的私有化周期是一种治理权衡。 1000万美元或3000万美元的账面财富买不起房，而创始人可能更愿意避开公开市场的聚光灯。Chamath Palihapitiya表示，私募投资人为了保住后续投资机会，往往只对管理层说想听的话，把成功CEO捧成“最特别的花朵”。他的Facebook案例说明了代价：2010年他曾寻求10亿美元打造手机，Zuckerberg选择支持Bret Taylor的HTML5战略；Facebook次年上市，Chamath称“那一年改变了一切”。Zuckerberg后来也表示，公开市场压力可能会改变当时的决定。
Forge与Schwab的合作押注于：受监管的基础设施可以把私营公司股权变成真正的零售资产类别，将Forge约300万名投资者与Schwab的4600万名投资者及12万亿美元资产连接起来。 Kelly Rodriques表示，Forge在2018—19年推出的SpaceX SPV获得了许可，Elon也曾公开讨论按照IPO价格向广泛投资者分配股份。直接持股和SPV仍要求投资者具备合格资质，但即将上市的区间基金可能持有包括SpaceX在内的60家公司，并以500美元起的门槛接纳非合格投资者：“这是真正的资产类别。”
民主化并不意味着买入价格无关紧要：在公开市场迎来10年来最强的2个月后，Brad表示，他现在可能会把新获得的10万美元中的3万美元投入市场。 他警告零售投资者远离双重收费SPV和杠杆，也不要期待在SpaceX后期买入后立刻实现3倍回报；他还提到，围绕其IPO日、按约1.75万亿美元估值发行的14只杠杆ETF，是另一项情绪信号。目标是“持久的民主化”；“我们可能还没到顶，但也绝对没在底部。”
新的卖出按钮对风险投资行为的改变不亚于对投资准入的改变：Brad正在以成本的4倍或5倍出售部分仓位以实现DPI，而Jason Calacanis如今会在公司估值达到约5亿美元后，与创始人同步出售。 创始人很少欢迎这种做法，但Brad称部分出售是受托责任。 Gavin Baker也看到了另一面：缺乏万亿美元赢家敞口的基金，正通过写出投机性的“看涨期权”和“追逐”故事来保护自身的生存空间。
圆桌否定了1999年式崩盘类比，因为Anthropic、OpenAI和SpaceX都是真实运营的企业，但认为出现类似2021年的估值压缩完全可能。 与CMGI不同——后者没有收入，股价从2美元涨到2000美元，买下Foxboro Stadium后最终失败——今天的头部公司拥有实质性业务；但这并不排除半导体指数回调10%—20%，以及高贝塔公司下跌30%—40%。只要投资者有足够的持有能力，科技行业仍是一条“曲折地向右上方延伸的线”。
在头部明星公司之外，圆桌的投资想法集中于智能体软件、现代金融基础设施、AI网络、机器人和自动配送。 入选公司包括Sierra和Parloa、Revolut、Arrcus和DriveNets、Neura Robotics、Vast和Zipline；反复出现的主线，是重建传统技术栈，或为AI提供周边的专业化基础设施。Gavin对网络行业的概括是“在正确的时间，为正确的工作使用正确的芯片”，Jason则称无人机配送为“Uber 2.0”。
精读
上游暂未提供，后续同步将继续补齐。