摘要

Avi在录音当天早晨转为谨慎：股市上涨、黄金飙升，几乎所有资产都在上涨，只有Bitcoin、Ethereum和Solana没有跟上，这种背离「说明市场存在相当程度的疲弱」，也迫使他追问「买家是不是已经耗尽了」。两天前他还会判断BTC先到150再到100；现在他对看多立场有些摇摆，猜测加密货币可能要沉寂两到3个月，期间也许会出现均值回归。
Avi的建议是降低山寨币杠杆，把盈利集中到BTC，并将部分资金分散到加密货币之外。 他增持了Robinhood，首次买入Tesla，同时持有黄金和铀矿股URA。关键在于：Robinhood从关税低点上涨了4倍，而ETH上涨了3倍——「真正有收入的资产，也能带来类似山寨币的回报」。
Jonah复盘这笔多Aerodrome、空ENA的配对交易时说，自己在Twitter上被「彻底撕碎」了，但数字依然成立：ENA的完全摊薄估值为110亿美元、年化收入仅2800万美元，Aerodrome则约20亿美元估值对应1.78亿美元收入。他最终没有做空ENA——「既然处在牛市，即使我不喜欢某个东西，做空它也没有意义」；自那条推文发布以来，AERO/ENA比率上涨了约20%。Avi对舆论攻击的解读是：「很多人因为你提出做空某个东西而极度愤怒，而这在我看来说明它已经被过度持有。」
DAT是一笔正在衰退的交易。 Avi提前交易Solana DAT资金流，194美元做多、看至250-260美元，226美元离场，收益15%；但「这套游戏已经被市场熟知」，信息泄漏泛滥，流入Bitcoin和Ethereum DAT的传统金融资金也在减弱。Jonah认为，DAT是一种「糖分冲高」——是2021年散户帮VC解套在今天机构规模下的版本。如果DAT有一天转为被迫卖家，「局面会变得非常难看」；但他眼下并不害怕，因为「国库不是主动投资工具，国库就是一个保险库」。
更低高点的争论，是这期节目里真正具有交易价值的分歧：Avi认为ETH在4800美元受阻、未能突破5000美元高点，就是警报，因为「ETH是山寨币市场的风向标」。 Jonah反驳称，5月ETH在约2400美元形成更低高点后，「紧接着就是一轮撕裂式上涨」，最终涨至5000美元。Avi回应：6月16日的更低高点确实也曾出现，但此前先跌了20%，而在那轮下跌中，「山寨币会跌50%」。
Jonah仍然选择持有加密货币的结构性理由是：加密货币是一种「阶段性宏观资产」，目前「正随着自己的鼓点起舞」。 它与股票去相关是健康信号，真正值得担心的是相关性上升，因为那意味着「坏时候」。长期买盘来自机构采用这一「缓慢的鼓点」——更像2000年至2025年的NASDAQ，而非一场狂热——以及婴儿潮一代向加密货币世代的财富传承，这将是「人类历史上最大的财富转移」。
Avi的非加密货币投资组合也有明确主线：HOOD押注全球赌博文化，黄金是在「提前交易全球最大的DAT，也就是各国央行」，铀矿股则押注加拿大和德国的能源独立政治正在转向。上海仓储黄金一年上涨了7倍。Jonah对大宗商品的提醒是，永远不要低估供给创新——页岩油就是例子——这正是「买矿企、不要买现货」的原因；黄金则是那个「看起来无法被过度生产」的商品。
Tesla是本期节目的共识交易：「人形机器人将成为有史以来最大的产品，而Tesla基本上是唯一的纯正标的。」 Jonah补充了散户的优势：没有风险经理来拍你的肩膀，卖方分析师则是「群体动物」，其目标价在结构上总是偏低。因此，只要能承受回撤，12-36个月的投资周期就足以胜过大多数机构。

精读

1. 除了加密货币，所有资产都在飙升——买家是不是已经耗尽了？

Avi的判断是在录音当天早晨形成的：「SPY上涨了0.5%，NASDAQ接近上涨1%，而Bitcoin下跌或原地不动——你必须开始思考：好，这是否意味着买家已经耗尽？是否意味着人们其实不想在115美元买入Bitcoin？」在那天早晨之前，他的立场更偏多；这次背离让他转向谨慎。
他坦承自己的摇摆，并保留了其中的犹豫：两天前，当被问到BTC会先到150还是100时，「我会说大概是150。现在我只能说，我不知道……也许是我过度解读了。」他目前的判断是，市场可能沉寂两到3个月，期间或许出现均值回归，因为「如果DAT无法把价格继续推高……现在谁会配置加密货币？答案是，我觉得没人会」。
Jonah解释这期节目为什么仍然值得做：没有人会去读一篇开头写着「又是无聊的一天」的研报——「市场永远有意思……你只需要再往下挖一两层，总能发现一些很棒的事情。」

2. 互联网痛恨的AERO/ENA配对交易——以及这种愤怒暴露了什么

Jonah的逻辑是，Aerodrome符合风险投资式下注框架：有效估值约10亿美元（完全摊薄估值约20亿美元，但锁定代币意味着市值是更合适的指标），年化收入1.78亿美元，是「架构最好的AMM DEX」，并且处在新市场创造的入口——预测市场、链上大宗商品等，都可以由AMM DEX完成结算。ENA则是「110亿美元完全摊薄估值对应2800万美元收入」；Avi认为这「简直离谱」，而且Anchor协议留下的包袱太重，华尔街不会为一个再质押引擎提供资金。
Avi的反驳也值得保留：他不喜欢这组配对，因为「这是两笔完全不同的交易，它们根本不在同一个篮子里」。Jonah则做出有限让步：「它们不是苹果对苹果，但至少都是水果——我们不是在拿苹果和拖拉机比较。」
结果是，ENA几天后因一则DAT公告飙升。Avi说，「它上涨完全是因为你运气不好」，并怀疑那轮攻击是ENA拥趸在提前交易泄漏消息、进行的「舆论造势」。Jonah从未做空ENA——这次反馈让他明白，「既然处在牛市，即使我不喜欢某个东西，做空它也没有意义」；AERO/ENA比率至今仍上涨约20%。Avi提炼出的信号是：对做空论点感到愤怒，说明这个代币已经被过度持有。
Jonah谈到公开承受攻击：「90%的恶意言论，都是在我因为一笔根本没做的交易、只差几个百分点而被证明错误之后出现的。」他说：「我想讨论观点，不想和某个匿名账号争论我的智商。」

3. DAT：一套已知游戏被提前交易到失去价值

Avi的Solana交易是典型案例：在研究Galaxy DAT的现金储备后，他在194美元时判断SOL「适合做多至250、260美元」；价格触及250美元后，他在226美元退出，赚取15%收益。「这就是DAT现在的用途——你只需要提前交易资金流。」
但这笔交易正在衰退：「这套游戏已经被市场熟知，因此可玩性大幅下降。」信息泄漏严重，跟踪工具遍地都是，流入Bitcoin和Ethereum DAT的资金也「兴趣减弱」。他的结论是，资金涓流会放慢，随后出现一些均值回归；眼下他「对股市以及那些有机爆发的东西更感兴趣」，具体来说，未来两到3个月铜矿和铀矿股将跑赢加密货币（Jonah追问后，他明确这不是泛指大宗商品，时间范围也仅限于这一阶段）。

4. ETH的更低高点——本期节目真正的分歧

Avi的警报是：ETH上涨至4800美元后，没有重新测试5000美元，随后下跌5%，形成了更低高点；而且「ETH是山寨币市场的风向标」。他的操作建议是缩小山寨币仓位、降低杠杆，并「把利润和盈利集中到BTC，因为市场正在放缓」。当被问到如果BTC下跌15%，山寨币会怎样时，Jonah问它们是否会跌得更多，Avi回答：「会跌一些。」
Jonah的反驳是把它作为真正的争论，而不是简单否定：5月，ETH先在2800美元见顶，随后跌至约2100美元，再在2400美元形成更低高点——「你完全可以在它一路加速涨到每枚5000美元之前，提出同样的论点。」
Avi的回应保留了这两种事实：6月16日的更低高点确实在之后带来了翻倍行情，但前提是先跌了20%；「如果你是交易员，就应该避免在这20%的下跌中持有山寨币，因为它们会下跌50%。」

5. 加密货币是阶段性宏观资产——去相关才是好消息

Jonah的核心框架是：「加密货币是一种类似大宗商品的阶段性宏观资产……有时它像欧元一样交易，有时像股市，有时则完全随着自己的鼓点起舞。」真正让他担心的是它与股票的相关性上升——「你得不到科技资产那种非对称上行，却要承受所有宏观恐慌带来的下行」。现在加密货币独自起舞，这「意味着更广泛的风险资产仍处于牛市」。
中期买盘并不来自DAT：「DAT就像糖分冲高……是2021年散户帮VC解套在今天机构规模下的版本。」真正的采用是背景里「缓慢的鼓点」——不像当前VC追逐AI那样炽热，更像「2000年至2025年的NASDAQ」：逐步升值。「长期来看，很难逆势做空如此强大的东西。」
支撑继续持有的有两次财富转移。第一次是OG和VC向DAT出售——「代币从想卖的人手里转到只想持有的人手里……国库就是一个保险库」；但如果DAT变成被迫卖家，「局面会变得非常难看」，Jonah过去曾被这个情景吓到，但「现在不害怕」。第二次规模更大：数万亿美元将从「不持有加密货币的一代」转移到「被加密货币改变观念的一代」手中，这将是「人类历史上最大的财富转移」。

6. Avi的轮动组合：有收入资产也能带来山寨币式回报

驱动这一策略的观察是：「世界已经趋于收敛……我们可以跨资产配置，并获得规模相近的回报。」ETH从低点上涨了3倍；Robinhood从关税低点上涨了4倍——「真正有收入的资产，也能带来类似山寨币的回报。」
他的组合和逻辑包括：NASDAQ和标普指数；HOOD是「押注全球赌博文化上升」，公司还将推出社交动态；黄金是押注世界分裂的5年期交易——「你是在提前交易全球最大的DAT，也就是各国央行」，上海仓储黄金在过去一年上涨了7倍；通过URA配置铀，则是押注政治风向转变——加拿大和德国正在「改变口风」，因为核能是「实现能源独立的唯一方式」。
Tesla是他周五首次买入的股票：「没有其他上市公司能让你接触到机器人革命。」Jonah也认可这是一笔「氛围交易」：「人形机器人将成为有史以来最大的产品，而Tesla基本上是唯一的纯正表达……你还能买什么，某家奇怪的中国人形机器人公司吗？」Elon自2020年以来首次买入Tesla股票，也增强了这一逻辑。

7. 散户真正拥有的优势——以及大宗商品陷阱

Jonah拆解了Avi在股票上的优势：短期内没有——「我不喜欢和RENT［可能指Renaissance］正面对决」。长期来看优势真实存在：没有风险经理来拍你的肩膀，也没有因跑输基准而被解雇的风险，因此可以承受机构无法承受的回撤。还有分析师套利：卖方研究员是「群体动物」——「研究不是给执行者看的，而是给推荐者看的」——即便是他们最激进的目标价，在结构上也总是偏低。「12到36个月的投资周期，加上承受剧烈波动的能力，已经足以让你领先大多数机构。」
Avi的铀矿逻辑还需要面对大宗商品警告：「如果你想在这个世界上长期持有一样东西，那就应该持有人类创新。」当一种商品价格飙升，生产商就会创造供给，页岩油就是例子：钻井向下1英里、再横向延伸16英里，用一根带L形结构的吸管，从德州大小、薄如纸的油层中抽取石油。这个讨论给出的答案是买矿企、不要买现货；Jonah也用同样方式配置铜，Avi则澄清URA主要持有矿企，同时包含少量现货。黄金似乎是例外——这是一个「极其成熟的市场」，更像勘探过度而非勘探不足，而且相关公司看起来无法过度生产黄金。
稀土部分的尾声是：Jonah的一位朋友做实物稀土交易，「会因为出差去刚果」，但「我们这些麻瓜总是在稀土火起来时才听说它」，而这是一门繁荣—萧条周期明显、流动性不足、金融对冲工具有限的生意。两人都承认，稀土「现在可能正处于月相阶段」——人形机器人需要「大量磁体、大量执行器和大量电机」。

Avi 在加密货币之外押注什么为什么所有人都这么看空？