2026年6月随性杂谈

摘要

• Andrew Walker 本月的挑衅式问题是：SpaceX 宣布将以约600亿美元收购 Cursor，而 FTX/SBF 曾持有约5%——破产法院后来按成本价卖回给 Cursor——SBF 难道是史上最伟大的 VC？ Walker 说 SBF 早期投过 Anthropic，认为他还投过 SpaceX 和 Robinhood，可能另有1、2笔；“VC里的全垒打是1000倍，不是4倍……他打中了3次。”他的初步判断是，SBF 可能“靠欺诈混进了 VC 网络效应”：撒钱换来的交易准入和品牌效应，正是正规机构赖以取胜的东西；他能想到的另一个例子只有 SoftBank 的 Masa。
• Walker 想不出另一宗既是欺诈或爆雷、又持有可能“覆盖全部股权价值”的资产的案例。 Enron 有管道资产——Walker 认为 Kinder Morgan 接手后继续把业务做大——并在破产前2—3年分拆出 EOG，即 Enron Oil and Gas，一家 EV 约750亿美元的公司；但其规模仍无法与 FTX 的风险投资组合相比。GGP 在全球金融危机期间的破产是一次流动性事件，背后有真实的购物中心价值，不是欺诈。
• 在 AI 问题上，他正从“绝望谷”爬向“AI 作为生产力倍增器”的判断：“如果你有愿景、有创造力，我觉得 AI 真会奖励这些特质。” 他的类比是：16世纪欧洲村庄里最好的歌手大概还能找到工作；如今的歌手必须进入“前0.000001%”。但他仍偏乐观：“人类的创造力实在太多了，每个人都能为自己 carve out 一个位置。”不会写代码的人也不必默认自己必须学编程：“使用 AI 为什么需要学会写代码？为什么不能让 AI 来写？”
• 可交易的推论是：随着 AI 垃圾内容充斥各处，深度行业知识可能获得越来越高的溢价。 大学生现在30分钟就能做出一份基础研究报告，对外行来说“好得离谱”；但 Knicks 的挑战案例显示，专家能提供额外判断——AI 可能说“这次挑战成功率98%”，专家却会把挑战留到杠杆更高的时点；同样，Adam 看 ABBVX 的安全性信号时会问“看样本量，看基准发生率”，而通才可能只看到“黑框警告，完事”。披露：Walker 持有 ABBVX 多头仓位。
• 第二个品牌判断是：在一个充斥二手幻觉的 AI 世界里，老牌品牌可能“重新吸回更多品牌溢价”。 《金融时报》报道，KPMG 一份关于企业使用 AI 的报告中有大量内容是幻觉生成的，Walker 认为 Shell 可能就在被讨论的公司之列；“KPMG 和 EY 等大型咨询公司被视为高度可信，因此它们依赖虚假信息，会增加二手幻觉的风险。”把这个逻辑延伸到 CBS News，甚至 People/TMZ 的明星八卦；Walker“可以想象这样一个世界”：ChatGPT 为可信来源付费，以获得可引用的访问权限。
• 投资中常见的优势说法“我的优势是时间跨度”，很多时候其实是把跑输伪装成优势。 把预测拉得更远——比如别人看6个月或1年，你看3年，或者别人看3年，你看5年——“实际上就是在说，来，我把 Excel 表向右拖1、2列。”钻石手版本则预设了回撤必然发生：“如果前提就是这样，为什么要在10买、跌到5？不能在5买？”他判断，通常没有说出口的部分是“我们过去一直跑输”；因此有自己的3年规则：一只股票3年毫无表现，就必须照镜子。
• Polymarket 关于 MicroStrategy 的结算——BTC 在5月31日所在一周被卖出，8-K 于6月1日提交，而“5月31日前卖出”市场最终结算为 NO——暴露了 Walker 所说的结构性风险：长期存在的灰色地带，加上现实世界的反身性。 他举了一个假设：Elon Musk 本可以省下在 Ohio 或不知什么地方投入的500万美元，转而在2024年大选前2周把 Trump 市场从60推到80，以打击对手士气；在薄市场里，5000美元就能让任何人成为“Polymarket 热门人选”。还有一点提醒：如果这些市场正常运作，55%“应该意味着……几乎就是抛硬币”，而不是确定性结果。

精读

1. SBF 是史上最伟大的 VC，还是用欺诈资金买来了网络效应？

• 触发点是：SpaceX 宣布将以约600亿美元收购 Cursor，而 FTX/SBF 持有约5%——“大概会值20亿美元之类”——这笔股份后来由 FTX 破产法院按成本价卖回给 Cursor。Walker 说 SBF 早期投过 Anthropic，认为他还投过 SpaceX 和 Robinhood，可能另有1、2笔：“VC里的全垒打是1000倍，不是4倍……他打中了3次。”Walker 的第一反应是：“你既然在运营地球上最伟大的 VC 投资机构，为什么还要搞欺诈？”
• 他拆解“天才投资人”理论的路径是：VC 回报依赖网络和品牌。假设一家初创公司拿到 Kleiner Perkins 的100万美元、出让10%，或者拿 Andrew Walker 的110万美元、同样出让10%，“你应该拿 Kleiner Perkins 的钱”，因为品牌能帮助公司招募员工、获取客户。翻阅欺诈案例后，他发现欺诈者有一个共同特征：“他们就是愿意到处撒钱，因为花的不是自己的钱”——1MDB、Enron 都是如此。所以，SBF 可能是“用超额撒钱搭建 VC 网络效应”：“你算是靠欺诈混进了 VC 网络效应。”
• 有钱人能否复制这套打法？Walker 唯一能想到的另一个例子是 SoftBank 的 Masa：他大手笔撒资本、获得交易准入，回报则大起大落；“每次他们跌下去、你以为他们完了……AI 相关的东西最后又会帮他们扳回来。”
• Walker 翻遍历史，仍想不出另一宗既是欺诈或爆雷、又持有足以覆盖全部股权价值资产的案例。Enron 有管道和电厂——Walker 认为 Kinder Morgan 手里已经有管道业务的建设方案，接手后把这门生意做大——还在破产前2—3年分拆出 EOG（Enron Oil and Gas），一家 EV 约750亿美元的公司。GGP 则是“全球金融危机中最大的特殊情形投资全垒打之一”，但那是一次拥有高价值购物中心资产的流动性破产，不是欺诈。

2. AI 作为生产力倍增器：村庄歌手的类比

• Walker 在“我的绝望谷”和兴奋之间来回摆动，并坚持不能只看 AI 当前的表现来判断它：今天的 AI 通不过草莓测试，但“我很难相信5年后的 AI 还会通不过草莓测试”。真正重要的问题，是3年后 AI 会变成什么。
• 他对不会写代码的焦虑已经消退：“使用 AI 为什么需要学会写代码？为什么不能让 AI 来写？”他预计，很多 AI 交互最终会变成：人类说“AI，这是我的梦想，帮我把它做出来”。
• 支撑其乐观判断的类比是：16世纪欧洲村庄里最好的歌手大概能找到工作；如今则必须进入“前0.000001%”，而且今天的明星还要会唱、会跳、什么都能做。AI 可能以类似方式放大创意领域——比如一段走红视频，有人用 AI 把自己嵌入 Game of Thrones，给 Joffrey 一巴掌、救下 Ned Stark；“就在12个月前，他还不可能独自做出那段视频。”真正的问题是前5%的人怎么办：他们在16世纪可能还能靠村庄演出谋生，如今却可能什么都得不到。Walker 最后给出的仍是一个保留判断：“我觉得人类的创造力实在太多了，每个人都能为自己找到一个位置。”

3. AI 垃圾内容泛滥，深度专业知识获得溢价

• Walker 自己也在生产垃圾内容——他的 “One Idea Per Day” Substack 是 AI 生成的——并担心递归训练会让 AI 形成“均值效应，把一切都往下拉”。大学生现在30分钟就能写出一份基础研究报告，对外行来说“好得离谱”；但专家一眼就能看到其中的重复和错误。
• Knicks 刚赢下总决赛——“加油 Knicks”——AI 可能会把第1节 KAT 的一次犯规标成“这次挑战成功率98%”，但行业专家可能会把挑战留到杠杆更高的时刻。Walker 举的例子涉及一名较次要的角色球员 Jose Alvarado，他将其描述为 Knicks 的替补球员；NBA 球队最多有2次挑战机会，第2次只有在第1次成功后才能使用，同时还受暂停数量和比赛情境约束。
• 投资中的对应案例是 ABBVX：公司报告的疗效数据极其亮眼，但伴随安全性信号；通才或 AI 可能会得出“这是场灾难，黑框警告，完事”的结论，而 Adam 的专业知识让他进一步查看“样本量、基准发生率、时间点”。Walker 保留了不确定性：“也许 Adam 对，也许 Adam 错，我不知道。”他同时披露自己持有相关仓位。

4. 二手幻觉与老牌品牌重估

• 《金融时报》报道了 KPMG 的故事：一份约在10月发布、讨论企业使用 AI 的大型报告，其中包含大量幻觉内容，Walker 认为 Shell 可能就在被讨论的公司之列。这与律师提交 AI 撰写、引用凭空捏造的法律文件如出一辙。Walker 反复引用的一句话是：“KPMG 和 EY 等大型咨询公司被视为高度可信。因此，它们依赖虚假信息，会增加二手幻觉的风险。”
• 他用 Musk 接手后的 Twitter 讲了一个验证问题的寓言：当任何人都能买到蓝色勾号时，人们可以把姓名改成 Eli Lilly，然后发帖称“我们要让所有胰岛素都免费”；而蓝色勾号让这条消息看起来可信。
• 他的判断是：自三大电视网时代以来，品牌力量先被有线电视、再被无限互联网削弱，但这种趋势可能反转——“品牌实际上开始重新吸回更多品牌溢价”。一份挂着 KPMG 品牌的报告，他愿意付费、也愿意依赖；匿名报告则不会。这个逻辑能延伸多远？甚至可能延伸到 People 或 TMZ：“如果我听说 Taylor 和 Kelce 要有孩子，我希望知道这是真的。”也许 ChatGPT 会开始向可信来源付费，以获得可引用的访问权限，因为“ChatGPT 希望人们相信这些来源”。Walker 也强调这只是推测：“但我不知道。”

5. “时间跨度优势”通常是跑输的伪装

• 一场晚餐上的争论中，一名投资人称“我的优势是时间跨度”；Walker 承认，“10年前的我可能也会这么说”，但“后来我觉得这很荒谬”。第1种版本是：如果所有人都做6个月或1年，他做3年；如果所有人做3年，他做5年——“实际上就是在说，来，我把 Excel 表向右拖1、2列。”他不相信聪明且竞争激烈的投资人，会仅仅因为老板、雇主、投资人或基金的约束，就把这笔钱长期留在桌上。
• 第2种版本是：像 Buffett 所说的“我们宁愿买一个收益波动、但回报15%的标的，也不愿买一个平滑、但回报12%的标的”，靠钻石手穿越回撤。这套说法预设了自己的反证：“如果前提就是这样，为什么要在10买、跌到5？不能在5买？”真正的被迫卖出“比我想象中要少见得多”。他讨论的真实案例是一项药物试验失败：一家曾估值100亿美元、账上有10亿美元现金的公司，可能因为持有人抛售而跌到7.5亿美元市值；许多持有人押注的“其实就是下一款抗癌药”，而不是公司账上的现金。相比之下，削减分红和被指数剔除通常对应的是“那里的情况确实不妙”，或者股票本身就是不涨。
• 对 Walker 而言，最能拆穿这一论点的信号是：“我大多数时候听到有人说自己的时间跨度更长……没有说出口的部分是：我过去3年、过去5年一直在跑输。”他见过一些信件，声称在一个泡沫市场里连续跑输7年——“第8年你要跑赢多少，才能证明前面7年是值得的？”
• 他自己的纪律是3年规则：一只股票3年毫无表现，就必须面对一个照镜子的问题——“市场看到了什么，是我没看到的？”诚实地说，“这条规则偶尔让我错过了一个第4年本来会大涨的巨大赢家”；但更多时候，它让他退出那些还会继续横盘3年、甚至进一步恶化的股票。他反复发现同一种模式：2019年买入的股票到了2026年还在被辩护——“这感觉就是逻辑已经失效，只是你不愿意承认。”

6. Polymarket 的结算问题，以及尚未被充分利用的反身性

• 案例是：MicroStrategy 在5月31日所在一周卖出 BTC，但直到6月1日才提交 8-K；“MicroStrategy 是否会在5月31日前卖出 BTC”市场最终结算为 NO，一名重注 YES 的学生眼看着市场结果对自己不利。Walker 原则上为这条规则辩护——他的 Diet Dr. Pepper 例子是：不能因为20年后他的回忆录可能证实某件事，就让市场一直开放——但他也对规则进行了压力测试：“如果 MicroStrategy 等到8月15日才提交，而2.5个月后才公布财报呢？”
• 更深层的问题是灰色地带长期存在：美伊市场究竟应在 Trump 发推时结算，还是在周五签署谅解备忘录时结算，抑或30天后？“即使你试图事先把规则定义清楚，很多时候事情实际展开的方式……还是会让你无法定义。”再叠加反身性，他认为这“在我看来是商业模式面临的一个相当大的风险”。
• 谈到反身性，他甚至惊讶于市场操纵战还没有打响：候选人可以用5000美元的 YES 下注砸穿一个薄市场，然后给捐助者发邮件说“我是 Polymarket 的热门人选”。在更大的假设里，Elon Musk 本可以不在 Ohio 或不知什么地方多投500万美元，而是在2024年大选前2周把 Trump 的概率从60推到80——“如果你是摇摆捐助者，为什么还要给 Kamala Harris 捐款？她显然要输了。”而且人们本来就会误读这些数字：如果这些市场正常运作，55%“应该意味着有45%的概率出错……几乎就是抛硬币”，而不是确定性结果。