SpaceX 的 2万亿美元逻辑、Nvidia 惊魂抛售、美国转向反 AI、Trump 撤回 AI 行政令、债券危机？

摘要

• SpaceX 的申报为 2万亿美元估值提供了一个可信逻辑，但短期增长引擎是地面算力，而非轨道数据中心。 拟以 1.75万亿美元估值融资 750亿美元，支撑来自 Starlink 的 114亿美元收入和 44亿美元经营利润，以及 Anthropic 每月 12.5亿美元、可取消的 Colossus 合同。Friedberg 阐述了基础互联网基础设施逻辑；Chamath 的承销框架则强调能加速技术、执行与学习的“资本护城河”，仅地面数据中心到 2030-32 年就可能实现 1000亿-2000亿美元收入。
• Nvidia 816亿美元的季度业绩强化了基本面，即使其估值仍落后于更贵的 AI 关联交易。 收入同比增长 85%、环比增长 20%，净利润 580亿美元、自由现金流 480亿美元，毛利率 75%；Gavin 认为，在可比的西方 AI 基础设施业务中，Nvidia 的增速可能也快于 Broadcom。尚未得到回答的空头逻辑在于基准测试：竞争对手 ASIC 没有参加 MLPerf 或同类测试，使得失去份额的论点仍是在“和影子作战”。
• Anthropic 的盈利能力开始回应 AI 投资回报率疑问，而 Cursor 的专有编程数据强化了模型开发逻辑。 Gavin 估计，OpenAI 和 Anthropic 合计 ARR 约 1000亿美元，推理业务毛利率约 80%，并认为到年底 LLM 总 ARR 达到 2000亿-4000亿美元是合理的。Andrej Karpathy 加入 Anthropic、负责递归自我改进和持续学习，可能让模型开发进入 Chamath 所说的“超速档和自动驾驶”（“overdrive and autopilot”）。
• AI 反弹的驱动力，既来自收益高度集中和企业沟通失当，也来自技术本身。 Friedberg 认为，人们看到的是一小群人先攫取超额回报，收益随后才会扩散；Jason 则指出，Cloudflare 裁员超过 20%，Meta 裁员 8,000人，同时在员工电脑上记录工作以训练模型。Chamath 对把前员工称为“衡量者”的品牌策略的结论是：科技 CEO “不理解当下”。
• 与会者否定单方面放缓 AI，但为范围有限、国际协调的护栏留下空间。 Friedberg 强调国家间竞争，以及外国力量放慢技术进步的风险；Chamath 以战后核扩散作类比，认为美国和中国可能需要维持战略平衡。Kevin Weil 对测试前沿模型给出了谨慎的非答案；Gavin 则认为法院、责任追究和行业自律已经为负责任行为提供激励，而政府权力一旦授予就是“单向棘轮”。
• 自动驾驶和公共安全 AI 可能沿着安全经济学与司法辖区竞争继续推进。 Gavin 表示，只要仍强制人工驾驶，就会引发过失致死诉讼，并预测没有 Waymo 或 cybercabs 的城市最终会显得“野蛮且不安全”；Chamath 则认为，政策制定者应先问仓库工人，人员流失率为 35%-40% 的工作是否真的值得保留。Friedberg 将 Flock Safety 和拉斯维加斯利用无人机警务视为“犯罪如今是一种选择”的证据；他估计每年投入 3000万-4000万美元就能让拉斯维加斯安全得多。
• 宏观背景无疑更艰难，但与会者在系统性警报和选择性持仓之间出现分歧。 受油价推动的通胀预测升至 4.2%-6%，美国 10年期国债收益率触及 4.6%；日本 30年期收益率在逐字稿中先后被说成 3.1% 和 5.2%。Friedberg 警告，全球债务占 GDP 的 310% 可能让收益率上升演变为信用危机。Chamath 的应对是持有 5家或更少的企业 10年，而 Gavin 认为，更高利率、非凡的 AI 增长和美国相对的能源优势可以同时成立。
• 美中谈判带来了商业往来，而非宏大交易，但持续接触本身可能降低地缘政治尾部风险。 Friedberg 没看到持久的降级；Chamath 则认为，双方可能在地缘政治“井字棋”上达成了有用的私下共识，并表示美国和中国进行对话“只有好处”（“only good”）。Gavin 支持向中国出售折旧后的 Nvidia GPU，因为这可能抑制一个更耗电的竞争性生态，并让美国平台继续嵌入其中。

精读

1. Karpathy 可能让递归式 AI 进入“超速档和自动驾驶”

• Chamath 将 Andrej Karpathy 与 Jeff Dean 等 Google Fellows 相提并论：他们都是站在一轮轮计算浪潮“脚下”的稀缺技术天才。Karpathy 在 Tesla 将“苦涩的教训”商业化，包括 Chamath 认为他可能投入了四分之一时间来标注驾驶视频；此后他参与创办 OpenAI，并继续独立试验。

• 他的开源系统 AutoResearch 可运行 5分钟模型训练实验，已获得超过 82,000 个 GitHub stars。在 Anthropic，Chamath 认为这种好奇心可能成为递归自我学习的强大驱动力，带来“每年一个数量级的提升”，让模型质量“绝对呈抛物线增长”。

• Gavin 称递归自我改进和持续学习是 AI 的“最后两道前沿”。前者允许模型在前向传播过程中影响训练，后者让模型像人类一样从经验中学习。两者结合，“可能真正把未来向前拉近”，甚至会让每年 10倍的提升看起来仍然保守。

2. 盈利能力开始回应 AI 投资回报率疑问

• Gavin 提出的关键数据是，正如本期引用的《华尔街日报》报道所述，Anthropic 在最近一个季度实现盈利。如果 Anthropic 和 OpenAI 合计 ARR 接近 1000亿美元，且推理业务毛利率约 80%，那么“回报确实存在”，还没算超大规模云厂商从广告和推荐系统中获得的收益。

• 加上 Gemini、Cursor、xAI 和开源模型，Gavin 认为到年底 LLM ARR 达到 2000亿-4000亿美元是合理的。这还不包括 AI 基础设施中一些现有且利润最高的应用——Google、Meta 和 Amazon 更精准的广告定向、衡量和推荐。

• Friedberg 认为，另一个效率前沿在于由更小、更专业的模型组成的网络。重新设计模型之间的协作方式，可能用低于单体模型的能耗给出答案；哪怕有一次将每 token 成本减半的温和突破，也会带来“巨大的效率提升”，而且已经触手可及。

3. AI 公关危机折射出权力集中、恐惧与人类自尊

• Chamath 反对对每一次基准测试进步进行狂热报道，希望注意力转向终端用户：OpenAI 在人类参与下帮助解决一个持续数十年的数学问题；曾被搁置的候选药物和 IND 变得足够可行，可以推进至临床试验。Palantir CTO Shyam Sankar 随后的一段视频又补充了护士获得更多患者时间、工厂增加班次的案例。“如果我们变成卢德分子、倒退回去，没有人会赢。”

• Gavin 对模型厂商危言耸听的解读更为犬儒：这背后是激励机制。Dario Amodei 能从制造监管护城河的边界条件中受益，让 Anthropic 处于“帐篷里面向外撒尿”的位置。Gavin 说，融资规模和公开警告的密集程度，应当与一轮轮融资放在一起看，因为“每个人都在交易自己的账本”。

• Friedberg 认为，反弹背后还有 3股更深层的力量：AI 起初会集中杠杆和财富；外国或国家行为体可能放大反技术情绪；机器智能则会把人类从心理中心的位置上挤开，就像日心说曾经做过的那样。即使这股力量是燃料而非根因，AI 仍让人感觉“近乎反人文”。

• Gavin 给出的反面故事是一位父亲利用 LLM 研究，为女儿的罕见突变找到一种已经存在且安全的药物。据报道，她的神经活动从约 30%-40% 提升至 80%-90%，从而能够过上正常生活；随后他又利用 AI 定制可能的完整疗法，并相当有把握在数月内治愈。“我们应该讲这些故事。”

4. 裁员沟通正在训练员工恐惧 AI

• Jason 认为，裁员已不能完全被归因于疫情后的人员臃肿。Cloudflare 的 Matthew Prince 表示，尽管公司增长和现金流创纪录，仍裁掉超过 20%的员工；他将管理人和衡量数据的人称为“衡量者”，同时承诺在其他岗位招聘。

• Meta 的信息更加令人不安：在裁员 8,000人的同时，Zuckerberg 描述了如何动用数千名内部顶尖工程师创建任务和工具，教模型编程。Jason 还称，Meta 正在每名员工的电脑上安装记录软件，以研究工作并训练模型。那些曾经构建 AI 工具、帮助自己提高效率的员工，因而感觉自己反倒“训练 AI 取代了自己的工作”。

• Chamath 认为，Prince 的备忘录“绝不可能写得更糟”：给人贴上标签，也是在他们下一次求职时“在背上烙下一个猩红字母”。如果裁员之后出现更大规模的回购、分红和现金储备，不经思考的 CEO 公告无论底层经济逻辑如何，都只会加剧怨气。

5. 美中实力对等使单方面放缓 AI 不可行

• Friedberg 将先进 AI 放在更广泛的国家竞争问题中讨论。他认为，外国行为体历来会利用虚假信息等干预手段，放慢竞争对手国家的进步；如果中国在模型能力和部署上明显超过美国，这样的世界并不健康。

• Chamath 提供了战后核扩散的类比：战略能力一旦扩散，停止发展就会带来无法容忍的不对称力量。他认为，中国落后不到 9个月可能反而有助于稳定，因为能力相当可以在组织方式不同的社会之间创造缓和：最终双方应当能够彼此直视，说一句：“好，放下武器。”

• 白宫据报道曾计划、随后取消一项涉及先进 AI 监管的行政令。Friedberg 说，他理解的提案专门针对前沿模型；Chamath 则认为范围比语言模型更广。Chamath 支持类似 KYC 的狭窄管控——可能与中国协调——防止模型落入寻求生物武器的失控行为体手中，而不是对所有 AI 开发实施广泛监管。

• Kevin Weil 对发布前前沿模型测试给出了谨慎的非答案：美国单方面制定规则似乎为时过早，而美中协调验证更容易接受。Gavin 随后认为，法院、责任追究和行业自律已经在约束模型厂商；授予政府的权力“几乎从来不会被收回”，并倾向于变成“单向棘轮”。

6. 地方竞争将决定自动驾驶、治安与隐私

• Jason 提议放慢自动驾驶汽车的推广节奏，或对人形机器人征税，为再培训提供资金；美国有超过 1000万人以驾驶为职业。Chamath 的反驳是直接询问工人：Amazon 仓库的人员流失率是 35%-40%，而不是 3%-4%，这说明外部人士可能在捍卫员工自己并不想要的工作。

• 安全最终可能压倒保就业规则。Gavin 表示，如果在存在能够实现零死亡率的解决方案时仍强制人工驾驶，自动驾驶公司将面临过失致死诉讼。他还预测，没有 Waymo 或 cybercabs 的城市最终会显得“野蛮且不安全”，就像过去没有 Uber 的城市令人难以忍受地不便。

• Flock Safety 展示了这一司法辖区模式：城镇自行选择 AI 驱动的车牌摄像头，同时通过滚动保留期限、禁止面部识别和审计轨迹约束隐私。Friedberg 的直白表述是：“犯罪如今是一种选择。”最终，居民既会在投票箱前作出选择，也会用迁徙来投票。

• 据报道，Cambridge 关闭了枪声探测系统，而拉斯维加斯正在部署屋顶无人机和快速视觉追踪。Friedberg 估计，每年再投入 3000万-4000万美元，就能让拉斯维加斯安全得多；相较于所避免犯罪的成本，这只是微不足道的投入。

7. SpaceX 的申报将现金创造器与巨大期权组合在一起

• 拟议 IPO 将以 1.75万亿美元估值融资 750亿美元，可能于 6月 12日以 SPCX 代码上市；Polymarket 给予首日市值超过 2万亿美元 71%的概率。这将超过沙特阿美据称 290亿美元发行规模的 2倍。

• Starlink 构成运营基础：收入 114亿美元，增长 50%，经营利润 44亿美元，订户超过 1000万。更广义的太空业务收入约 40亿美元，增长 17%，经营层面亏损 6.5亿美元。

• xAI 收入 32亿美元，超过上年 2倍，但亏损 64亿美元。SpaceX 的资本开支为 200亿美元，其中超过 60%投向 AI 算力，因为 xAI 试图缩小与 Anthropic、OpenAI 和 Gemini 的差距。

• “Elon Web Services”改变了业务画像：Anthropic 每月为 Colossus 1 和部分 Colossus 2 支付 12.5亿美元，合同金额为 3年 450亿美元。任一方都可以提前 90天取消，但当前收入运行率实际上又增加了一条与 Starlink 规模相当的收入流。

8. Colossus 赋予 SpaceX 执行优势，也让 Cursor 获得重生

• Gavin 强调数据中心的建设速度：据报道，第一个设施用时 122天，第二个 91天，第三个 66天。有了锚定客户，未来可能还有更多合作伙伴，SpaceX 可以批量复制产能；而 Nvidia 也有理由把稀缺 GPU 分配给能够快速将“电子变成 token”的客户。

• Cursor 的 Composer 2.5 证明了专有数据叠加集中算力能够做到什么。它在 Colossus 2 上经过约 3-4周强化学习，使用与 Composer 2 相同的基础模型 Kimi K2.5，表现迅速远超原有 Pareto 前沿。

• Gavin 称，Cursor 据称拥有超过整个公共互联网的编程 token 数量；融入 Cursor 数据的新基础模型可能产生惊人结果。David Sacks 补充说，在全球最大的一致性算力集群上对 Cursor 模型进行强化学习，是另一个重要步骤。Jason 的说法是，Cursor 此前一直受算力约束，但 Elon 开放 Colossus 后几乎立即实现改善。

• Chamath 断言 Cursor 已经被收购，但 Jason 指出申报文件中没有提及。其据称 20亿-30亿美元且快速增长的收入，加上专有编程数据，将同时强化商业逻辑和模型开发逻辑。

9. xAI 现在既有前沿模型，也补齐了缺失的运行层

• Gavin 将 Grok 4.3 的一个版本——拥有 5000亿参数——放在 Google 的 Gemini 3.1 Pro、OpenAI 和 Anthropic 旁边的前沿位置。处于前沿很重要，但 xAI 过去缺少 Claude Code 和 Codex 为竞争对手提供的运行层。

• David Sacks 表示，Grok Build 填补了这一空白，而且不只是一个可下载的界面：它管理状态、记忆和工作环境。他的判断是，在智能体系统中，运行层“本质上与模型同等重要”，两者也越来越需要协同开发。

• Composer 2.5 成为 Cursor 使用最多的模型同样重要，因为基准测试无法捕捉用户偏好。据报道，它的“体感”表现和测量性能一样强，说明 Colossus、Cursor 数据、Grok 4.3 和 Grok Build 开始作为一个连贯的技术栈协同运行。

10. SpaceX 的 2万亿美元逻辑是复利式护城河，而不是单一倍数

• Friedberg 的基础承销从上一年度约 180亿-190亿美元收入开始，预计今年达到 250亿-300亿美元。他认为，Starlink 可能是继互联网本身之后最重要的互联网基础设施项目，凭借实用性不断扩张至数亿用户，并且价格应会越来越低。

• Chamath 将 Starlink 描述为增速约为 GDP 增速加 10个百分点至加 15个百分点的成长型业务，也是支撑其他业务发展的底层平台。随后，他又叠加了覆盖应用和算力能力的 AI 业务。

• Chamath 的核心机制是一个循环：收入带来经营杠杆，经营杠杆形成“资本护城河”；资本护城河加速技术护城河，随后再加速执行护城河和学习护城河。尽管飞轮已经转得很快，他仍认为这只是“开始的开始”。

• Chamath 预计，次年收入约为 400亿-450亿美元，之后可能再翻倍。如果融资所得用于建设能够巩固护城河的业务，20倍收入估值就更容易承销。仅地面数据中心到 2030-32 年就可能产生 1000亿-2000亿美元收入，还没有计入轨道业务。

• Chamath 还重申，Tesla 最终会被并入，形成一个涵盖物理移动、智能、基础设施和连接能力的整体；而 Elon “还有一件事”的能力值得获得溢价。

11. 快速复用的 Starship 是通往轨道算力的门槛

• Gavin 区分了普通复用与快速复用。传统复用可能需要对火箭、发动机和整流罩进行大量翻修，发射间隔为 30-60天；Starship 的设计目标则是每天多次飞行、着陆、再飞行，这对于月球基地、火星定居和真正大规模的有效载荷部署都不可或缺。

• 这一更高的设计目标解释了工程风险。Gavin 没有给出精确预测，但猜测快速复用可能在 1-2年内实现，也可能更早。即使出现“火球”，也会产生仪器数据和学习成果：“如果你没有失败，就没有学习。”

• 轨道算力已经有了验证案例：一块 Nvidia H100 正在太空运行，据报道 Karpathy 既用它训练模型，也用它执行推理。Gavin 指出，SpaceX 可以通过有效载荷和火箭工程，对价格低廉、未经抗辐射加固的商用芯片进行适配，而不必要求定制的太空芯片；Excite Labs 的芯片就是被引用的例子。

• Gavin 对有意义的轨道算力给出的点预测是 2028年下半年至 2030年上半年。Friedberg 的更大框架则是战略性的，而非财务性的：如果政府限制言论、商业或信息流，太空通信和数据中心可以成为“文明的备份”。

12. Nvidia 的季度业绩让失去份额的叙事仍未获证实

• Nvidia 报告季度收入 816亿美元，同比上涨 85%、环比上涨 20%，同时实现净利润 580亿美元、自由现金流 480亿美元和 75%的毛利率。公司市值达到 5.3万亿美元，但股价年内仅上涨 16%。

• 资本回报正变得越来越可观：继 2023年初完成 1000亿美元回购后，公司又完成 800亿美元回购，两者合计约占公司规模的 4%。股息从每股 1美分提高 25倍至 25美分，管理层计划返还自由现金流的 50%。

• 面对 Broadcom 预计可比 AI 半导体收入增长 143%，Gavin 认为，Nvidia 的超大规模云厂商加 AI 云业务——不含中国——增速可能仍然更快。Nvidia 的增速也超过超大规模云厂商的资本开支增速，使简单的 ASIC 份额流失叙事难以与实际收入相互印证。

• Chamath 将 Jensen Huang 的挫败感概括为：创出创纪录数字，却得不到市场认可。Gavin 的回应是，TPU v7、Trainium、Inferentia 和其他 ASIC 没有在 MLPerf 等公开、干净的基准测试中与 GB300 正面比较。“不能和影子作战”（“You can’t fight shadows”）；没有可比测试，定制芯片正在取胜的说法仍未获证实。

13. GPU 使用寿命延长强化 neocloud 经济性

• AI 交易在横截面上显得自相矛盾：存储厂商的估值约为 3-5倍市盈率，Nvidia 估值倍数也很低，但电力、散热和光学等公司却享有高得多的估值。如果后者估值正确，Nvidia 和存储仍有大幅上行空间；如果芯片估值倍数正确，周边基础设施就应跑输。

• Nvidia 还预计今年 CPU 业务收入达到 200亿美元，几乎一夜之间成为全球最大的 CPU 供应商之一。由于 Nvidia 与每一家主要实验室合作，它可以在内部共同设计特定领域架构，挑战专用工作负载必须迁离其平台的假设。

• 推理解耦延长了旧硬件的使用价值。Groq 或 Cerebras 加速器可以在旧 GPU 前端处理解码，使这些 GPU 可能拥有 10-15年的生产性寿命，而不是 2年；这也会削弱“4-6年的折旧周期高估了 neocloud 利润”的空头逻辑。

• 据报道，CoreWeave 以约 6%的利率为硬件融资，并签订 6年预付合同。其 CEO Michael Intrator 表示，如果客户认为硬件无法使用 6年，就不会签署这些合同；客户还预计第 7、8、9年仍有额外使用价值。Chamath 称这一融资优势“意义深远”；Gavin 则表示，Nvidia 实际上通过验证更长的资产寿命“拯救”了 neocloud 模式。

14. 收益率上升奖励选择性持仓，美国仍保有相对优势

• 警报来自油价、通胀和久期：伊朗战争已进入第 12周，而最初预期为 4-6周；Polymarket 给出 5月通胀高于 4.2%的概率为 99%；专业预测将 CPI 指向 6%；美国 10年期国债收益率触及 4.6%。

• Jason 最初称日本 30年期收益率为 3.1%，创历史最高。随后 Friedberg 又称“30年期达到 5.2%”可能成为信用危机催化剂。逐字稿没有解决这一差异。Friedberg 将更广泛的走势与占 GDP 310%的全球债务联系起来：货币贬值、印钞、资产通胀和杠杆套利交易可能级联为信用危机。“重力的作用不可避免。”

• Chamath 的回应是投资组合纪律，而非择时宏观：持有 5家或更少代表未来的公司，深入理解它们，并持有 10年。“我会持续关注的事情大约有 4件。”其他一切都会增加信息和情绪波动，却无法带来足够回报。

• Gavin 认为 3个事实可以同时成立：收益率上升令人担忧；AI 基本面前所未有；霍尔木兹海峡关闭可能相对有利于美国。他指出美国在粮食和能源上的自给能力，并表示美元危机不会近在眼前。Chamath 补充说，美国天然气能够支撑电力供应，而其他地区 LNG 投入成本上涨 100%-200%，因此欧洲和亚洲受到的冲击会大于美国。

15. 中国谈判没有带来宏大交易，但可能降低尾部风险

• Friedberg 认为这场持续 48小时的总统和 CEO 访问只是渐进式进展，而非转折点：有飞机、农业承诺和部分芯片贸易，但没有能够决定性缓和紧张关系的持久伙伴关系。Xi 随后与 Putin 会面，也再次说明“故事还在继续”。

• Chamath 认为，表面公告低估了私下可能取得的进展。他推测双方可能在地缘政治“井字棋”上达成共识——在争议地区分配行动，从而帮助两国——即便这类理解不会出现在详细的新闻稿中。

• Gavin 支持向中国出售折旧后的 Nvidia GPU。让中国开发者留在美国生态中，可以降低其构建替代体系的动机；后者可能消耗更多电力，并更早引入光网络，因此芯片销售可能成为保住美国领导地位的一条稳定路径。

• Jason 认为，冲突对能源供给的影响可能改变台湾问题的计算；Chamath 则总结说，美国和中国对话“只有好处”（“only good”），伊朗局势解决后，世界可能走向更加稳定。