押注下一轮加密货币牛市｜1000x

摘要

• 圆桌嘉宾认为，真正的牛市才刚刚开始，但不会重演 Bitcoin 在2020年12月的突破行情。 Avi 将过去18个月的稳步修复与价格发现区分开来：后者意味着投资者要面对“惨烈回撤”、多头陷阱、空头陷阱，以及类似1999年纳斯达克、2008年原油和2021年加密市场的波动。Jonah 预计，更成熟的新一代市场参与者会压低极端行情，但50%-60%的回撤仍然可能发生。

• ETF 的分销网络可能推动下一轮上涨，但 Jonah 估计发行方目前仅“部署了约20%”，还剩“80%待部署”。 催化剂与爆发阶段已经过去；接近10万美元时，“艰苦的工作才开始”，因为一个流传了10年的目标会促使持仓者在接近终点时卖出。Jonah 预计市场会先反复震荡，随后经历6、12或18个月不断加码的 ETF 营销和新增资金，Bitcoin 才会“起飞”。

• 行情路径取决于 ETF 买家是退休金式的“慢钱”，还是第一次回撤就离场的快钱。 Mike 认为，想快速拉盘的人早就可以使用 Coinbase，因此 ETF 买家更可能是顾问、牙医或退休储蓄者，他们被教育要在下跌中继续持有。Jonah 的风险情景是连续3天、5天、10天甚至20天资金流出，同时 Bitcoin 比近期高点低10%，由此产生剧烈的牛市波动。

• 减半仍然看涨，因为它削减了一个已知的被动卖家，即使矿工占总成交量的比例很小。 Jonah 的商品类比很简单：如果每个石油生产商突然都少了一半原油可供出售，价格理应作出反应；Avi 补充说，市场定价的是边际买家和卖家，因此减少“已知且按剧本运行的流量”很重要。在流动性更低的情况下，ETF 首个100亿美元的需求可能推动 Bitcoin 上涨3万美元，接下来的100亿美元则可能推动其上涨6万美元。

• ETF 持有的 Bitcoin 与加密原生的 Meme 投机，正把过去 BTC→ETH→山寨币的轮动拆成一根杠铃。 保守资金可能更长期留在券商产品中，而现有加密持有者会直接涌向 Beta 最高的 Meme 币，让老牌 L1 和“基本面”DeFi 代币被留在中间。Avi 的示例组合是85% Bitcoin，以及 Slerf、Zyn 和 dogwifhat 各5%：用稳定的核心仓位叠加有意控制上限的赌场风险。

• Meme 币被描述为更诚实的赌场，也是一次 UX 突破，但这并不意味着每个代币都能捕获价值。 不同于 ICO 时代那种承诺要从“你的冰箱到飞机再到鞋子”实现革命的项目，Slerf 直接告诉买家，他们买的是一个好笑的东西；与此同时，机构级区块链基础设施或许可以改造支付体系，却不需要依赖投机性代币。Avi 看好 Bitcoin、部分 L1/L2 和基础设施项目，以及流动性质押代币，但也警告说，某些 AI/GPU 应用的非加密版本，收入已经是那些通过出租 GPU 的去中心化项目的10倍-20倍。

• 货币贬值是贯穿全场的宏观主线，而 SOL 和 ETH 代表了技术下注的不同部分。 Avi 认为，Bitcoin 与 Meme 币背后是同一个货币贬值驱动。Jonah 提到，尼日利亚奈拉兑美元汇率从约900跌至1,500，政府意识到人们在货币承压时会逃向加密资产，于是试图禁止加密货币。Avi 称 Bitcoin 是一个“装在盒子里的货币与经济系统”，优于至少50%的法定货币。在必须二选一的情况下，Avi 选择 Solana 而不是 Ethereum，因为他对 ETH 的看空程度高于对 SOL 的看多程度；Mike 称赞 Solana 的用户体验，而 Jonah 预计 BlackRock 等机构会从 Ethereum 开始链上结算。

精读

1. 平滑修复结束之处，牛市才真正开始

• Avi 将过去一年半的修复行情与真正的牛市区分开来。价格发现阶段不会平滑上行，而是伴随“惨烈回撤”、多头陷阱和空头陷阱；他引用了1999年的纳斯达克、2008年的原油，以及2021年的加密市场——当时创新高后曾回撤70%。

• Jonah 表示，本轮周期的起点不同：过去几轮中，减半帮助熊市结束，Bitcoin 通常在减半后4到6个月收复前高。这一次 Bitcoin 在减半前就突破了前高，反映出 ETF 催化剂、更成熟的行业以及不同的市场环境。他预计，本轮不会再重复此前3个周期的可预测模式。

• Jonah 估计，ETF 发行方目前“部署了约20%”，还剩“80%待部署”。但催化剂和爆发阶段相对容易；接近10万美元时，“艰苦的工作才开始”，因为一个流传了10年的目标会诱发卖出。他预计市场先反复震荡，随后在6、12或18个月内逐步加码营销和资金，最终才会“起飞”。

• 新的持有者结构会改变突破行情的表现。与2020年的散户和快钱买家不同，更大规模、净资产更高的买家可能在上涨100%后卖出，在下跌25%后买入，从而压制短期抛物线式上涨。Jonah 不认为下一次一定会出现85%的崩跌，但认为50%-60%的回撤仍在可能范围内。

2. ETF 持有者质量与减半决定行情路径

• Jonah 的不确定性在于，ETF 资金流看不出背后的持有人：对冲基金、退休金体系、商品交易商或生产商、主权政府和小额散户账户看起来完全一样。他的工作假设是，GBTC 持有人正在转向低费率产品，而“你妈妈、你的牙医”正在退休账户里储存 Bitcoin；他担心的是，快钱在下跌10%后制造连续3天至20天的资金流出。

• Mike 从现场观众构成中得到另一个判断：持有加密资产的人很多，ETF 持有人却很少，这说明 ETF 产品正在带来新增资本。他认为，想追逐快速拉升的人早就可以使用 Coinbase；ETF 买家更可能是“慢钱”，他们被教育要持有标普500指数30年，并忽略15%-20%的回撤。

• Jonah 的商品类比说明减半为何仍然重要：如果告诉每个石油生产商，他们的油井现在只能产出一半原油，市场上的卖出量就会下降，价格则会上升。Avi 的修正是，边际流量比矿工在总成交量中的占比更重要；移除“已知且按剧本运行的流量”本身就是利好，而减半带来的关注度，也会强化一种接受度与被感知价值同步上升的资产。

3. ETF 托管打破旧有山寨币轮动

• Mike 描述了经典轮动顺序——Bitcoin、ETH、山寨币，然后是 JPEG 和 Meme 币——它的前提是持有人可以直接在交易所之间转移代币。存放在 Fidelity 或 Schwab 的 ETF 资金可能永远不会轮动，但 Avi 预计加密原生持有者会激进轮动；这会在保守端形成 Bitcoin 需求，在投机端形成 Meme 币需求。

• 被忽视的中间地带包括老牌 L1 和 DeFi 项目，它们过去因现金流或技术实力而被买入。Avi 的解释很直接：加密原生投资者已经知道历史上什么涨得最快，因此会追逐那些能够在2天内冲上10亿美元市值的 Meme 币；而“基本面”项目只能等待散户回归，或者等待 Meme 币亏损后，投资者重新寻找“能真正运转的东西”。

• Jonah 提供了一个令人痛苦的反例：他曾买入一个区块链项目，因为其分片技术看起来领先 Ethereum 两年，结果“相对 ETH 跑输了99%”。最终，他把组合全部换成折价的 GBTC，依据的是 GBTC 将转为 ETF 的法律判断。他从 Avi 那里得到的教训是，应该跟随资金流和叙事，而不是把 TradFi 式的每代币收益框架强行套用到每一笔交易上。

• 闪电问答中的组合明确体现了杠铃结构：Avi 的“最优组合”约为85% Bitcoin，外加 Slerf、Zyn 和 dogwifhat 各5%。Jonah 希望用 Bitcoin 获取稳定收益，同时配置少量山寨币，因为“不亲自下注，就很难真正学会”。两人对3年后 Bitcoin 的预测分别是 Avi 的59,872.90美元和 Jonah 的250,000美元。

4. Meme 币暴露了有用技术与有价值代币之间的鸿沟

• Avi 认为 Meme 币比 ICO 时代更诚实。那个时代，地下室里的创始人会承诺，一个代币可以颠覆从冰箱到飞机、再到火星生活的一切。Slerf 仍然可能归零，但“至少有一个在告诉你真相”：买家知道自己买它，是因为它好笑。

• 他更大的区分在于区块链采用与代币价值捕获。机构可以在不需要代币的情况下，构建更快、可互操作的支付和资产基础设施；Bitcoin、部分 L1、L2、基础设施项目和流动性质押代币可能捕获价值，而其余大部分项目会变成一个“精彩而庞大的赌场”。这依然是一个行业：Avi 估计赌场收入每年约1,000亿美元。

• AI 交易展示了叙事稀缺性。某些 AI 或去中心化 GPU 应用的非加密版本，收入可能已经是加密版本的10倍-20倍；但想获得公开市场 AI 敞口的投资者，除了 Nvidia 几乎没有其他选择，除非进入私募市场。加密资产可以立刻为热门主题绑定一个代币，因此 Avi 的原则不是回避这笔交易，而是“理解这场游戏”，不要把资本稀缺误认为持久的产品优势。

5. 货币贬值锚定主线，链的选择仍有争议

• Avi 认为，Bitcoin 和 Meme 币背后的共同驱动是货币贬值：“太多钱追逐太少的东西。”Jonah 称 Michael Saylor 那种带溢价交易的股票，以及“永不停歇的债务印钞机”，是金融工程的一项成就；随后他指出，尼日利亚奈拉兑美元汇率从约900跌至1,500，政府意识到加密货币正在加剧问题后，试图禁止加密资产。

• Avi 称 Bitcoin 是一个“装在盒子里的货币与经济系统”，作为价值储存工具——或许也是交换媒介——优于全球至少50%的法定货币。土耳其和阿根廷说明了普通储蓄者为何可能选择 Bitcoin、Ethereum 或 Tether：当主要银行账户里的美元无法取用时，这些资产仍可提供替代方案；COVID 使 M1 货币供应量呈抛物线式增长后，他认为 Bitcoin 也应作出同样的反应。

• Jonah 曾经放弃山寨 L1 叙事，但在 Solana 上涨后承认自己“错得不能更离谱”。Mike 表示，除 Ethereum 外，其他山寨 L1 的用户体验都在改善，并称 Solana“用起来确实有趣”。在必须二选一的情况下，Avi 选择 Solana 而不是 Ethereum，因为他对 ETH 的看空程度高于对 SOL 的看多程度。Jonah 同样对 ETH 持谨慎态度，但认为机构将资产放上链时，很可能会从 Ethereum 开始，因此 Ethereum 的重要性可能会在周期后段才显现。

• 他们给新手的建议刻意避免英雄主义：Avi 说“保持简单”，只买自己理解的资产，不要过度加杠杆。Jonah 认为，没有哪个资产类别比加密市场更适合“为你的个人账户优化”：大量数据免费获取，每年或许花100-200美元购买足够的图表和研究工具，投资者无需机构级基础设施，也不必依赖加密资产产生现金流，就能完成学习。