83.宇树上市：王兴兴的「幸运」，投资人的「教训」｜对谈宇树早期投资人、初心资本田江川

摘要

• 田江川的核心复盘：早年融资捉襟见肘，反而是宇树最大的幸运。 没有资本让王兴兴留在国内舒适区，倒逼他 day one 出海、深度服务海外顶级 lab；柔性交付、先付全款再排队半年、毛利一度 70%，除一年小亏外几乎年年盈利——“反而是没有融过那么多资，对兴兴来讲是个非常幸运的事情。”
• 电机替代液压的路线选择，是宇树断代壁垒的原点。 电机成本约为液压的十分之一、标准化程度高、可系统性放量，田江川将其类比“苹果把大型电脑变成人人可用的一台 PC Macintosh”——不是技术创新而是工程范式创新，当年却是“非常需要勇气的决定”，她坦言“如果有时光机，我当场一定会投”。
• 宇树的生态位近乎垄断：硬件成了全球顶级 lab 的行业标准。 春晚转手帕项目由 CMU、英伟达与宇树共同研发，跟随者要晚三到六个月才能拿到开源算法且非为其硬件定制，“各个维度都被宇树碾压”；破局只剩价格与交付周期，但硬件非赢家通吃，细分场景仍会留出空间。
• 投资人的教训：因学历偏见与“手搓 BP”错过 2017 年 10 月三千万元人民币估值的宇树。 当时一位投资人朋友还认为宇树“没有视觉算法走不远”，结果软件能力恰恰由 lab 生态在其硬件上自研；初心此后修正为“英雄不问出处”、Poor、Smart and Desire 三星模型——“我们都不是算命先生”，要看创业者做出了什么，而不是半小时给人定基调。
• 2025 年会是 Vintage Year，泡沫是必然的。 这是技术范式的原点、话语权掌握在少数人手里，“这个行业还是在回馈胆子大的人”；二级市场给头部具身 40 倍 PS 的“市梦率”，二级资金因标的稀缺回流一级。但她不认同 2026 年是洗牌年：行业非零和、硬件离散，会像 SaaS 一样诞生一批隐形冠军。
• 节奏感是宇树的压迫性武器：永远早市场三到六个月推出“看得到但做不出”的产品。 H1 完成度不高却抢下人形首发身位；2023 年果断做人形——“人形就是它的 B1 站起来了”，零部件复用、lab 客户现成；春晚转手帕是临界点，显示“人形机器人能做出一些人类做不到的事情”。
• 具身的下一阶段：巨头下场的水位是五万台出货，市场预期 2026 年人形机器人出货量超过这一水平。 一批自动驾驶派进入具身，因为那边“corner case 是要命的”而具身许多场景容错率更高、供应链可复用、对标“五万亿的劳动力市场”；国家基金入场关乎“具身红利”乃至按机器人征税的设想，CVC 则用资本连接不愿安于巨头体系的顶级人才——“资本很像水，滋润万物而不争。”
• 这波全球化由中国主导，产品与品牌已解耦。 MIT 同学使用大疆、Insta360 却不知道是中国公司，供应链是“系统性、碾压性的优势”，初心 2023 年起只投 day one 全球化的项目；而 VC 的残酷在于时间是最大的 constraint——出去滑雪或钓鱼，都有可能错过字节或拼多多。

精读

1. 初心的起点：投行“首富园丁”出身，信奉初学者心

• 田江川 21 岁入 UBS 香港投行，所在组号称“首富园丁”，“创造了非常多中国各个细分领域民营企业的首富”；后经 buyout 基金、一次创业卖给华平，2015 年判断“那些经历都离创业者太远”，创立早期 VC 初心资本。
• 名字取自乔布斯推崇的“初学者心”——对世界持续保持热爱与好奇；初心的 slogan 是“与众不同的你同行”，即最早支持非共识的、改变时代的创业者。

2. 两个 vintage year：2016 年的便宜非共识，与 2025 年的必然泡沫

• 她将 2016 年定义为 sweet spot vintage；2015—16 年技术萌芽但“没有办法马上映射成 PMF”，于是存在“大量的非共识和非常低价值的资产还没有被资本看见”。她 2017 年 10 月第一次见宇树时，估值仅三千万元人民币。
• 一个时代注脚：当年自称 automation 的公司集体演进成 robotics，如今又都叫 dynamics，“名字本身也是时代的演进”。
• 她断言 2025 年同样会是 vintage year：这是“技术范式的原点”，移动互联网与之相比“还不是一个量级”；泡沫是必然的——“这个行业还是在回馈胆子大的人”，如同 2023 年她在 1 亿元人民币以内估值批量投大疆系团队、与泡沫共舞的那批人。

3. 王兴兴是最早坐上牌桌的那个人，且不是机会驱动

• 她将玩家分为工程派、自动驾驶溢出的产业派与学术派——各路玩家纷纷登场，但王兴兴“非常早入场且一直坐在那里”，“他等到了他想要的那个未来”。
• 与产业派“细颗粒度拆解宇树家庭场景短板”的理性打法相反，王兴兴更受初心驱动：2019 年那份 BP 的最后一句“让机器人走进千家万户”至今令她触动，时间轴从 drone 画到 quadruped 四足机器人——“这波人更不以机会驱动”，所以有足够长的耐心和韧性。

4. Costa 初见：押电机弃液压，一次“非常需要勇气”的范式抉择

• 缘起是机器之心一篇宇树对比 Boston Dynamics 的文章；见面前她向合作的哈工大机器人实验室做 reference：军工领域的液压四足成本很高、噪音严重、体型很大，后来不了了之，而王兴兴的电机路线“从第一性原理上是可实现的”。
• 电机的账：成本约液压的十分之一，液压还涉及燃料；电机标准化程度高，一旦自研并上量，“可以系统性大规模出货”。她的复盘是：当时能认出两条技术路径，却没意识到选电机“是一个很非共识、非常需要勇气的决定”，“如果我能有时光机穿越到那个时候，带着今天的认知，我当场一定会投兴兴”。
• 定性：这不是技术创新而是工程范式创新，“可以类比当年苹果把大型电脑变成人人可用的一台 PC Macintosh”。

5. 为什么 miss：学历、手搓 BP 与大疆疑团——初心最大的 lesson learned

• 第一印象其实极好：“一个很有野心的优秀的年轻人在做一件可以让全世界都为之赞叹的事情”，在遍地“共享篮球、共享宠物、共享袜子”的年代格外醒目。
• 但最终 drop“确实跟他的学历背景有一些相关度”，且“如果市场上有一个一百分的 BP，他的 BP 可能完全不及格，甚至可以说是手搓 BP——这也是我们初心最大的 lesson learned”。
• 她还问过很 naive 的问题：“如果大疆做你这个四足机器人怎么办？”王兴兴原话：“如果大疆做了，我们就很难了，但大疆不会做——因为我就是在大疆负责这块业务的人。”
• 教训沉淀成人才观：“英雄不问出处”，Poor、Smart and Desire 三星模型——家庭背景相对贫穷、聪明且有野心的人善于 target mass market。她引黄峥的观点：若非普通家庭出身，可能发现不了拼多多的机会；而“背景特别好的精英型投资人去创业”，可能越做越小众、越做越高端。

6. 补枪的机制：两真两网、现场发 TS 与系统性人才 mapping

• 初心的体系是“两真两网”：每年 identify 真问题、储备真专家，再加认知网络与信任协同网络；在竞争白热化的年代，所有 Term Sheet 都需要前置准备，“现场就要给 TS”——“你唯一能够跟其他机构差异化的地方”，是足够强的 conviction 和第一个认可创业者的诚意。
• 纵轴 mapping 阿里，结论是 2015 年这一 vintage 进阿里的人含金量最高，权责综合、很像内部 CEO；其中滴普以 1 亿元人民币估值投入，最早期那笔已经带来超过一百倍回报，另有当时还只是产品经理的影刀创始人。横轴 mapping AI 人才——投乐言时，她的门槛是：具备 NLP 技术能力的人才在中国如果两只手以内、即 10 人以内，她就会投。
• 补枪的导火索是她的习惯性问题：“你身边有什么特别值得投资的项目或者创业者？”南大 AI 实验室俞扬教授反问：“你们有没有看过宇树？”实验室买了宇树的狗还想多买，但产能供应不上。

7. 2019 年的信号与 2021 年的量产转折

• 最强信号是 to lab 模式下已供不应求：“明明是一家中国公司，但中国的实验室根本买不到它的产品，因为产品全都被海外买走了”，交付要等约六个月，这让她判断宇树已经是一家盈利的公司。
• 商业模式是 PMF 前置的类 Kickstarter 众筹：先付全款、再排队交付，毛利一度 70%；除中间一年可能是 2021 年、亏损几百万元外，其他年份基本盈利——“资本是用来放量的，但不应该帮助一些有光环的创业者不停寻找 PMF。”
• 对年轻创业者的标准之问就此解开：“如果他已经通过这件事证明了自己，那我觉得这就是最好的标准”；当时红杉也已经准备要投。2021 年 Go1 面世是转折——开始较大规模生产机器狗，很多核心零部件也开始自研，产品完成度大幅提高，背后是与全球顶级 lab 共创五年的厚积薄发。

8. 与云深处的分叉：大疆的全栈外溢基因加宁波商人的账本

• 云深处与宇树同期同向，后来逐渐分叉，田江川归因于“基因”：大疆基因加宁波经商基因——“兴兴的英语肯定不太好，但 day one 他就做海外”，2017 年已与 Google、Apple 的实验室合作；她认为这些 90 后觉得全球都是自己的商业范围，上一代创业者很难有这样的魄力。
• 他还会把自研核心零部件做成生意；宇树的电机、激光雷达等也可以外采，甚至有做激光雷达的朋友认为宇树是竞品——这与大疆把全栈技术外溢成业务的基因相通，BP 里也在对标大疆：无人机之后，由他来定义四足机器人。

9. 出海的双币基金逻辑：让全世界最聪明的头脑替它研发

• 早期不被资本看好，使宇树的模式类似双币基金在选择融人民币还是美元：有能力的 GP 通常更愿意融美元，因为美元对团队更慷慨、灵活性也更高；对星星而言，柔性交付模式必须 target“更灵活、更高价值、更 repeated”的用户，而这些用户明显都在海外。
• 结果是生态平台：“它正在让最聪明的头脑都基于它的硬件做研发”——后进的具身创业者多数不再进科研市场，因为要晚三到六个月才能拿到开源算法且非为自家硬件定制，“你就会各个维度都被宇树碾压”。
• 她 2025 年初在美国的体感是，很多教授都在讨论 DeepSeek 和宇树——“国家后来把它们捧到这个高度，源于国际影响力，而不只是中国影响力。”

10. 被视作短板的“没有视觉算法”，恰恰成了生态位

• 2017 年她拉一位投资人朋友合投，对方判断“宇树在机器人视觉方面基本没有储备，没有这些软件能力，宇树可能走不远”——结果宇树专攻硬件，MIT、Berkeley、Stanford 等实验室买回硬件后自研软件、发表论文，硬件成了“行业里的硬件 SOTA”：“大家把硬件变成了固化的行业标准，基于它比拼软件和算法性能。”
• 破局主要剩下价格与交付周期。但“价格已经压无可压”，众擎开始打价格战，而“海外市场还是特别认品牌”；全栈自研、自建工厂等努力可能在特定市场给竞争对手留下空间，因为“硬件本身就不是赢家通吃的形态，就像新能源车也可以百花齐放”。

11. 2023 做人形：“B1 站起来了”；无人区六年换来断代领先

• 做人形是自然的 go-to-market：全球最好的 lab 都是现成客户、对人形有巨大且重复的未满足需求，四足的大部分核心零部件可复用——“人形你可以想象成就是它的 B1 站起来了”。
• 无人区的辩证法（她引《创新者的窘境》）：早期五六年间这个赛道很少有人耕耘，宇树和云深处是同一方向的主要玩家，“这条路不好走，但你也没有那么多竞争”；若起跑线上就是饱和式竞争，“它可能仍然领先，但不会像现在这样断代式领先”。
• 消费电子巨头的 mindset 留出了窗口——石头科技昌敬式的态度是“当一个产品出货量还不到 5 万台时，根本不屑于关注这个赛道”，给了宇树“非常长的一段猥琐发育的时间”；B 轮时不少机构还因小米铁蛋不敢投。

12. 陪伴的细节，与“优秀/卓越”两级基金观

• 2023 年晚八点半在宇树办公室问“哪些岗位需要支持”，王兴兴报出一大堆岗位，再问现在谁在做——答案全是“是我”；后来他写寄语称初心是“所有投资人里面一直最坚定支持宇树的”，田江川认为那段话很可能是他自己写的，甚至可能是手写的；他还在初心募新基金的年会上到场站台。很多 LP 当年因项目非共识没有投资，后来都非常后悔。
• 她的基金分级：优秀＝拿得出三个百倍回报的代表作，“要不然基本上就是在浪费时间”；卓越＝有回报之后创始人仍是 close 的朋友、愿意站台甚至成为 LP 共建生态——“这方面初心还没有做得很好，我们还非常初期。”

13. 窘迫的馈赠：没融到资是幸运，成本自信源于自负盈亏

• 主持人感慨十年前后“各有各的幸运与不幸”，田江川的反直觉结论是：“反而是没有融过那么多资，对兴兴来讲是一件非常好的事情，是非常幸运的事情”——若当年钱多，他可能更大力度做国内市场；正因缺钱，才被倒逼“很早就去做全球化”、深度服务海外用户，产品因此才那么国际化。
• 对降本的超前信心同样源于窘迫：他始终认为创业公司“本身就是一种商业行为，应该完全有能力盈利、自负盈亏”；差异化路线倒逼自研，前期可能没有规模经济，“一旦上量了以后肯定是非常规模经济的”，且供应链与无人机、新能源汽车在很多时候共通。
• 时代对照：今天在 RoboMaster 拿到好成绩，初心“可能马上就会给你一笔钱”；但穿越回去的大疆实习生也未必有很高估值，只是一定能更快融资，十年前与十年后的大疆品牌背书价值不一样。

14. 节奏感是压迫性武器：永远早市场三到六个月

• 她的观察是：“兴兴一般会早于市场三到六个月，推出一款市场看得到但竞争对手可能还做不出来、也来不及赶上的产品”；H1 完成度不算最高，但他清楚要先抢人形首发身位再持续迭代——“这是取舍。”
• 面对小米铁蛋，他引用马斯克的观点：觉得竞争多可能是因为静态地看，时间拉长后，竞争对手可能坚持不下去。铁蛋因没有很好的 PMF、出货量太低，很容易在业绩驱动的小米组织里被砍掉。
• 营销同样极致：踢机器人的画面成了行业 role model；云深处一次炫酷发布后，宇树马上跟进更炫酷的版本，因知名度更高而迅速压过对方；拳击赛、各种 IP 合作、王力宏演唱会，则让行业看到商演有很大的市场。她儿子办生日会时会请机器人表演，朋友婚礼上也出现了人形机器人献玫瑰。

15. 春晚临界点：机器人做出了人做不到的事

• 卫诗婕的判断是：第一次狗上春晚没有特别大的水花，因为狗主要是表演；而人形转手帕完成了“非常大的概念转换”，让人们意识到“有一些动作是机器人可以做、但人类做不到的”。
• 她补充的技术背景是：2024 年全行业能让机器人真正走好、走稳的公司屈指可数；从 2024 年到 2025 年，深度学习让机器人的运动控制获得质的飞跃，而宇树在 locomotion control 层面处于最尖端——“这个万众瞩目的技术范式转折点，时机只能被它抓住”。
• 卫诗婕还提到，转手帕项目的算法由 CMU、英伟达与宇树共同研发，称其体现了“宇树是具身领域的安卓”；田江川接着解释，宇树本身是 Universal 硬件平台，海外顶级实验室和人才都基于它研发，因此它定义了行业标准。

16. “庆幸自己没卖”：一次动摇与一次体感修正

• 春晚爆火当天，求购老股的微信消息“每天可能有四五十条”，一点都不夸张；田江川最大的感受是“庆幸自己没有卖”——2021 年确实有一丝动摇：她自己买来尝试，发现“根本用不起来”，又赶上小米要做铁蛋。
• 修正来自一趟硅谷行：MIT、Berkeley、Stanford 等实验室都在使用宇树、基于它发表论文——“我的体感发生变化了，这也是 embodied 的意义，我跟现实世界发生交互了，我改了我当年的 hypothesis。”

17. 春晚之后：资金外溢与具身三大派系

• 格局变化是所有资金都想涌入宇树，但它盈利能力较强、不缺钱且 picky，需要产业资源和资本属性背书；“海量资金投不进就退而求其次”去找其他玩家，整个市场水涨船高。
• 派系分化为工程派（宇树、众擎）、产业派与学术派。产业派尤以自动驾驶溢出为主：训练有素、组织成建制，直切高价值场景。卫诗婕提到有团队可能短短几个月完成 6000 台出货；田江川则用跳水运动员比喻这类团队“每一个动作都非常标准化、非常完美”。
• 自动驾驶派下场的逻辑链：自动驾驶难落地的原因之一是“corner case 可能是要命的”，而具身许多场景容错率更高（酒店叠衣叠被，至少不会要命）；供应链可以复用；汽车保有量相对恒定，具身对标的是“五万亿的劳动力市场”；且这批人经历过窗口期很短的自动驾驶赛道，会觉得“如果现在不下场，就没有机会了”。

18. 资本市场的镜像：上市潮、市梦率与“船票”

• 头部具身公司卯足劲上市抢势能；节目中也强调宇树独特——PMF 极好，而“市场上绝大多数公司没有这样的条件”。创投的结构性变化是二级资金涌入一级做早期：“二级市场其实比一级市场更喜欢叙事，AI 的叙事没有人愿意放过，但二级市场没有那么多标的，上市的很多还是上个时代的公司。”
• 几千台出货撑起上百亿元估值？她的拆解是二级市场给这批玩家 40 倍 PS；主持人称之为比市盈率更高涨的“市梦率”。相对有共识的远景——具身智能主要发生在中国、又能服务全球——撞上极其稀疏的供给，“势必造成估值倒挂”。
• 复盘当时未跟进的原因：“大模型能力泛化到具身领域的速度，比大家预期的要快”；当时行业框架还停在电动化、智能化，基础模型又太 capital intensive。如今这个时代，“只有足够聪明、足够有野心，或者在过去有足够积累的人，才能拿到这张船票”。

19. 宇树做对的事：十倍好、柔性交付、极致主义

• 十倍好：“任何一个十倍好的事情都是非常强的信号，应该努力捕捉”——性能十倍、融资规模十倍，背后都有断崖式领先的信息量。
• 工程直觉：田江川认为，王兴兴很可能因为从小泡在供应链里、动手组装，知道成本能够被压到什么程度；柔性交付则让 PMF 前置——“有些创业者始终找不到 PMF 买单，这是 VC 赔钱的一个典型方法”。
• 极致主义：基本每个员工都亲自面试，题目 tailor-made，还有动手题；“他是在像打磨产品一样打磨自己的公司”，正合 MIT 的 Mind and Hand。

20. 王兴兴其人：内敛的科幻浪漫主义者——但十个创始人里排不进 top1

• 她的三重定性：“很极致的产品极客、很有商业头脑的商人、科技理想主义者”——宇树即“宇宙科技之树”；但有反差：“他不是一个特别外放的人”，平实聊天里看不出“机器人可以小到走进你的血管，也可以非常大，大到能够构建很多其他机器人”式的科幻浪漫，这也是大家容易 miss 掉他的原因。只看人、不看他做的事，他不会是十个创始人里的 top1，但“确实是比较 outlier 的那类人”。
• 由此的方法论修正：“对于很多创始人，我们还是要看他做出了什么，而不是主观评价他这个人——我们不是算命先生，不可能在半小时、一小时之内给别人定一个人生基调。”
• 六维模型的对照：复杂环境做对决策（Go1/Go2 的时机、2023 年果断做人形）；行动力与专注——没有奢靡生活，几次推荐湖畔和混沌都因没时间而未去；持续进化——day one 高 IQ、EQ 偏低的工程师，最近一起吃饭时会帮忙买单、给出对产业链上下游的理性 insights，已经有很强的行业领导者风度；韧性源于热爱，“热爱可以抵御岁月漫长”。

21. 大疆、RoboMaster 与“清醒的野心”

• 为什么 A player 都去大疆待一段：对 A 类人才最尊重的方式是让他们周围都是 A 类人才（乔布斯、谷歌之说），李泽湘的“把一群特别有野心的年轻人放到一个岛上”同理；关键收获是“人才审美”——不是自己什么都要会，而是看过什么是最好的、这些最好是怎么发生的，所以她敢投护照是白本、却做全球化产品的大疆 outlier。
• 悖论：RoboMaster“可能培育了它最大的竞争对手，是培育竞争对手的温床”——人才密度高、参赛者在比赛中已经组建了创业团队，如今优先选择创业或被投资机构“忽悠”出来创业，与大疆最初举办比赛的初心之间形成 gap；识别年轻人的方法来自昌敬的建议：“你追溯到我上大学打比赛的时候就行了。”
• 初心为此落了一支深圳基金，单笔投资 500 万元，定位“不能既要又要还要”：对标当年的王兴兴——方向看起来没有商业机会、市场也很小，“那又怎么样？只要他做出了一个让全世界赞叹的产品，就应该投。”

22. 反精英主义的傲慢：硅谷的“坏孩子”也是精英，而“优秀是卓越的敌人”

• 对硅谷“要投颠覆者、叛逆者、坏孩子”的 taste，她的异议是：美国是非常精英主义的社会，“他们口中的坏孩子，可能就是从 MIT 或 Stanford 辍学出来的”——而王兴兴、霸王茶姬俊杰（“哪怕初中毕业我都可以投，但小学没有毕业确实有点让人震惊”）这类画像，恰是美元基金人才审美容易 miss 的；初心后来提出“三非”：back 非共识、非凡、非主流的创业者，他们在边缘创新领域更有优势。
• 插曲：网上有人认为王兴兴成绩本可上浙大，只因英语没考好；同校的古茗创始人云安笑称“我当年也是可以上浙大的，也是因为英语没考好”。田江川据此认为，英语可能反而可以成为 outlier 的一个信号。
• 她认同的一句话是“优秀可能是卓越的敌人”——过于优秀的人被优秀占满时间，且放弃的机会成本更高；投行里的很多优秀人士可能一辈子做 banker，因为薪资和 bonus 持续增长，不愿冒险。她自己则是奥数进广东最好的学校、初中成网瘾少女而被父母送去英国断网、最爱古龙《欢乐英雄》乌托邦的“女侠”；创业者选择初心，部分也因为她被形容为关键时刻会雪中送炭的人。

23. 国家基金与 CVC 下场的朴素逻辑

• 国家层面：“如果你相信未来是一个人与机器共生的世界，那么所谓人口红利是不是要改成具身红利？”与王兴兴吃饭时还聊到征税体系可能变化：不再依据人口数量，而依据使用了多少台人形机器人；纳税主体本身成了社会伦理命题。
• CVC 层面：巨头不一定能吸纳最优秀的人才——“有野心的人不可能安于某个体系，跟体系本身好不好没有关系”——资本成了与他们产生连接的方式，“资本很像水，可以滋润万物而不争”。
• 田江川认为最激进的是京东和美团：据她观察，京东今年特别疯狂，应该很快投资了十几家；具身产品国内销售高度依赖京东渠道，因产品售后较重、可能涉及退货且用户信任较强，京东可以吃到增量红利并反哺创业团队；美团则拥有丰富的应用场景。

24. 具身的 PMF 未到，与“2026 洗牌论”之辩

• To C 没有 PMF 的核心是 manipulation 不到位：“如果它能提供更实在的功能，比如到冰箱帮你拿一瓶可乐，我觉得消费者至少愿意花一个扫地机器人的价格买它”；缺口在大脑和多模态能力，但“我觉得这件事可以实现”。
• 确定性同时存在，逻辑像当年 SaaS：人力替代与效率提升，“又不是一个特别赢家通吃的市场，细分领域会有很多隐形冠军”——不性感、技术壁垒未必很高但盈利能力很强的公司会出现。
• 她不认同 2026 年是洗牌年：“现在还要再做一家本体公司肯定很难，但整个行业肯定还有很大的增量和增速，可以滋养非常多公司”，不是零和博弈；与大模型不同，软件可能是 Winner Takes All，硬件天然离散。

25. 中美格局：开源与闭源永远是两条主线

• 硬件本体“大家基本只看中国”，供应链是结构性优势；机器人的“大脑”硅谷仍有机会，但悖论在于具身的 Scaling Law 依赖海量数据——“出货量大的公司，可能掌握最多数据，数据又可以反哺它的大脑”。数据采集路径尚未收敛，初心支持了清华背景的学术团队与偏软硬件结合的产业团队。
• 卫诗婕提到 Jensen 推出的 GR00T，并引用其对真实场景数据的强调，包括 27 万小时具身数据和每周 1 万小时的增量；田江川认为行业已经形成“数据变得特别核心”的共识。
• 美国沿着《大教堂与集市》的老剧本，“任何一个大的机会下，永远会出现两条路径：一条开源，一条闭源”——特斯拉 Optimus 可能极致闭源，类似苹果手机；Figure 可能提供更开放的生态，类似安卓，两者形成两条主线。
• 中国三巨头对照：智元、银河通用更强在模型，宇树更强在硬件；但“格局肯定没有固定”，之后一定会有重量级产业玩家入场——比亚迪、小米、未来也可能包括美团，创业公司需要持续领跑，压力很大。

26. 中国主导的全球化：产品与品牌已解耦

• 判断：“这一波全球化我认为是中国主导的，所以中美势必有很多摩擦——中国是这波全球化的受益者，美国的利益可能受到损害，所以美国倡导 deglobalization。”证据是消费者用脚投票：她的 MIT 同学来自四五十个国家，使用大疆、Insta360、Pudu，却不知道这些是中国公司；她还在美国见到高关税下仍被选择的小米汽车。
• 底层是比较优势：中国供应链、工程师与人才红利的组合创新——她借巴菲特“感谢自己在那一年作为一个白人男性出生在美国这片土地上”的告别语类比：“我感谢自己作为一个中国人出生在中国这片土地上。”
• 落到打法：2023 年起初心“不论软件还是硬件，day one 都得面向全球市场”，只做国内市场的项目现在大部分 VC 不太感兴趣；中国巨头可能只买团队、不并购项目，也不给团队和 VC 很好的溢价，因此生态没有形成良性循环。出海最大风险是地缘政治——关税可能迅速转嫁给消费者、变成通胀，美国或其他国家可能无法承受。

27. 孵化、conviction 与“管理是科学不是艺术”

• 受 Sutter Hill 孵化打法影响，她把创新拆成技术、产品、资本（人才资本＋钱）等要素，发现关键催化剂是 conviction：“只有当你非常笃定了，你才能 convince 创业者去做这个方向、convince 一帮优秀的人加入创业”——创业和投资“第一性是相通的，只是生产要素比例不同”，初心的差异化在于“有从 0 到 1 让创新发生的能力，而不只是创新的助力”。
• MIT 给她的冲击是：“我第一次真切感受到技术岗跟管理岗是两个东西——我感觉自己是在裸奔做 CEO”；美国管理层更像“持证上岗”（例如微软 Product Lead 承担更大 Role 前可能由公司 sponsor 读 EMBA），而中国很多管理者“无证上岗，凭直觉瞎管一通”。
• 管理作为科学的样本：花两三个小时讨论每人的“个人使用说明书”（Strength、Weakness、如何处理冲突、最不能接受什么）；她起初觉得不如学字节，把说明书发出来点个已读，但做完之后团队协作顺畅很多。文化量表同理：Direct Feedback 耐受度上，韩国、印度、中国基本都在满格，冲突未必是人品问题而是文化摩擦——“即便我们这样很小的机构，也能感受到中美为什么会脱钩”。

28. VC 是残酷的体力活：时间是最大的 constraint

• 行业真相是：“对所有投资人来讲，最大的 constraint 就是时间……你可能因为起心动念懒了一下，就错过一个非常大的公司。”滑雪错过字节、钓鱼错过拼多多，都是她用来说明这种可能性的例子；她与霸王茶姬俊杰线上聊了两个多小时，却因人在北京没能线下验证，只让合伙人 Max 的爸爸去云南门店喝奶茶做 feedback——“他爸爸本身不是典型的奶茶用户”，是一个无效 sample；另一次与 Pigeon 的徐卓约见因临时改期而失之交臂，对方最早一轮拿了红杉。
• GP 代际之变：美元资金枯竭、人民币渐主导，“市场需要更年轻的 GP 了”（引开心消消乐海宁）；传承分岔——有人认清“VC 就是我，退休之后什么都不剩，LP 看的是 key person”，有人做接班制、留品牌之魂；初心这轮“比较幸运”，有滴普百倍、宇树、亿航、极智嘉等上市代表作，田江川预计宇树回报很有机会超过滴普——“如果没有这么幸运，肯定也会面临洗牌”。
• 她的自省与结论：当年 identify 出宇树是时代企业，却“好像就没有然后”；今天会做更多，因为“永远是雪中送炭的意义比锦上添花大得多”，2017 年那笔钱可能比后来每一笔都更重要。这个行业“天赋和勤奋确实缺一不可”，许多看似无心插柳的成果“其实源于勤奋，源于不放过机会”。