为什么我们看多

摘要

• Jonah 反复强调的核心判断是：未来 5–10 年，Bitcoin 将跑赢所有主要股票指数、对冲基金、VC 基金和私募股权基金。 但多数人仍会因为“仓位不足、仓位过重、贪婪恐惧指数转向恐惧时恐慌卖出，以及拿着错误的山寨币而不是 Bitcoin”，彻底错过这次机会。白宫加密货币事务主管表示，Trump 政府将继续为战略储备增持 BTC——这是“可能发生的最看多的事情”——Jonah 已经有了再次上涨 50% 的“酥麻感”。
• Avi 对“如果我只有 10 万美元，究竟怎么才能变富”的回答，不是加杠杆，也不是在山寨币之间反复轮动，而是找到被低估的 10 倍股，再把盈利滚回 Bitcoin。 Hyperliquid 在 $12–15 时就是一个案例，Syrup “仍然是一个非常合理的 10 倍股”，这样两年后，10 万美元可能变成 120 万美元，而不是 30 万美元。
• 市场已经换了：山寨币总体上就是垃圾，2021 年那套什么都翻仓的玩法也不再有效。 现在能赚钱的东西才会跑赢，市场终于出现了值得持有 5 年的资产，正确做法是提高收益门槛，把时间周期从几周拉长到几个月。Jonah 讲了一个过度交易的寓言：一位艺术家朋友在 2017 年 ICO 狂潮中赚了 2 倍，而整个行业涨了 100 倍，却还坚持说“我的 P&L 在增长”。
• Circle 是基本面上的做空标的、资金流上的做多标的：220 亿美元市值对应 16 亿美元收入和仅 1800 万美元净利润，利润率约 1%。 它把利润支付给 Coinbase 和做市商，用来打一场对 Tether 注定输掉的战争；随着降息，收入端还会被大幅削减——“即便从这里涨 10 倍，我也不会碰它”。但 IPO 首日涨 4 倍说明机构确实渴望进入这个市场（BlackRock 买了 10%）；Ripple 很可能以“愚蠢到离谱的估值”上市，Circle、Robinhood、Coinbase 以及 MSTR 模式公司最终都可能迎来大幅修正。
• Tether 正凭有机增长赢下稳定币战争。 USDC 自 2 月以来停滞在约 600 亿美元，USDT 则稳步升至 1540 亿美元；Avi 赌未来 1 年内会看到真正的金融机构开始采用 Tether。Plasma 的 XPL——“基本上就是 Tether 的 IPO”——大概率在 Cobie 的 Echo 平台发行，45 秒内完成认购，完全符合播客新的 yolo 框架：FDV 低于 10 亿美元，同时具备真实世界的应用场景。
• 最大的结构性担忧是：所有做大的项目最终都想变成自己的链。 pump.fun 融资 10 亿美元、Plasma 脱离 Tron 的轨道，甚至 Santiago Royel Santos 也可能选择推出 L1，而不是建立在 Solana 上——这与 L2 用了 4 年蚕食 ETH 的逻辑相同。“Solana 原本应该是加密世界的 NASDAQ，现在 Hyperliquid 才是加密世界的 NASDAQ。”两位主播都下调了 SOL 的评级；Avi 的总结是：“基础设施时代基本走完了，应用时代已经到来。”
• Avi 的另一个做多标的是 Robinhood，他仍然持有。 Robinhood 正大幅扩充代币上市和钱包集成，以争夺 Gen Z 用户；Jonah 指出，在 1200 万用户贡献的巨大交易量上收取约 35 个基点，使它成为“什么都不懂的人的一站式商店”。与 Circle 不同，只要加密市场继续增长，HOOD 就能同步扩大收入。

精读

1. 代际级判断：Bitcoin 将击败一切，以及你会如何错过它

• Jonah 开场和收尾都在重复同一个判断：“我确实相信，未来 5 到 10 年，Bitcoin 会跑赢所有主要股票指数、所有主要对冲基金、所有主要 VC 基金，以及所有主要私募股权基金。”但多数人会“彻底错过这次机会”，原因包括“仓位不足、仓位过重、贪婪恐惧指数转向恐惧时恐慌卖出，以及拿着错误的山寨币而不是 Bitcoin”。
• 主流化的证据是：白宫加密货币事务主管表示，Trump 政府很快将继续为战略储备增持 BTC——“可能发生的最看多的事情”。Jonah 的非加密圈朋友之间，争论已经结束：“没人再争论它会涨。也没人再争论它不会归零。”
• 他用交易员的框架解释价格已经涨了这么多为何并不重要：市场“有点像无记忆过程——Bitcoin 从 0 涨到 10.7 万或 10.8 万美元之间发生了什么，对它未来的走势基本无关紧要”。刚刚转为支持者的人仍未真正把资金投入 Bitcoin，而他已经有了“再次上涨 50% 的酥麻感”。

2. 10 万美元困境：先找 10 倍股，再把收益滚回 Bitcoin

• Avi 指出，仓位过重是听众面临的最大风险，并解释了它为何发生：“如果你身价 10 万美元，把所有钱投进 Bitcoin，而 Bitcoin 涨了 3 倍，你并没有变富。”于是人们开始追逐山寨币和杠杆。
• 他的替代方案是找到被低估的 10 倍股：比如 Hyperliquid 在“我们以 $12 到 $15 的价格极力向大家推荐它”的时候，以及 Syrup，“仍然是一个非常合理的 10 倍股”；然后“把它们滚回 Bitcoin”，两年后，10 万美元可能不是变成 30 万美元，而是变成 120 万美元。
• 伴随而来的警告是疲劳感：既然顺风如此“无可争辩地清晰”，最好的做法就是“选几个标的，然后坐在那里”……如果你相信某件事，“那就真的相信它”。

3. 选择性交易取代山寨币轮动

• Avi 明确改变了看法：“山寨币总体上就是垃圾……它们实际上不会让你赚钱。”这是他在 2021 年绝不会给出的建议——当时“翻仓和交易非常赚钱”，任何提出相反意见的人都会被他嘲笑。现在的判断是：“这确实是一个全新的市场环境……能赚钱的东西会跑赢，不能赚钱的东西确实不会表现得特别好。”
• 在他的叙述中，2021 年的区别在于：当时“我想不出有哪一个资产，我能有把握地告诉你，是的，它 5 年后还会存在”——Bitcoin 除外；在他还什么都不懂的时候，ETH 也算一个。现在，市场终于有了可以真正停放资金的资产。
• Jonah 讲了一个警示故事：一位艺术家朋友在 2017 年 ICO 狂潮中，可能在 Poloniex 和“另外 60 家随机交易所”之间来回切换，今天炒 Lisk（“加密世界的 Python”），明天炒 Tezos，坚持说“我的 P&L 在增长”；但他只是在一个上涨 100 倍的行业里赚了 2 倍，留下“98% 的现金在桌上”。Jonah 手里的 FTX 三周年水瓶成了纪念碑：他们“靠过度交易走向毁灭……这对所有人的教训是：别吸毒，别过度交易”。
• 例外仍然存在——比如 Trump 说了一堆显然不会成为政策的话、市场因此大幅下跌时买入；或者当拉斯维加斯 Sphere 表示“他们从没联系过我们”时，做空大概率是 WIF 的标的。这些交易可能带来“快速 50% 到 500%”的回报。但纪律是提高收益门槛，把时间周期从几周拉长到几个月：“加密市场开始变成熟了，虽然这听起来很奇怪。”

4. Circle：糟糕的公司，意味深长的 IPO

• 数据层面，Avi 说 Circle 已经上涨 300%；Jonah 则给出基本面：220 亿美元市值对应 2024 年 16 亿美元收入，以及仅 1800 万美元净利润，利润率约 1%。Jonah 的诊断——他也强调“我不是股票分析师”——是 Circle 把利润支付给 Coinbase；以他做市时期的经验看，Circle“会向做市商群体支付费用……做市商每铸造 1 单位 USDC，它都会付钱”，但这些铸造出来的资金缺乏黏性，最终“会迁移到 Tether”。与此同时，“Lugano 的 16 个意大利人把 Tether 经营成了人类历史上人均利润最高的企业”。
• 宏观层面的打击是：如果 Trump 任命的继任者希望把利率降到 0，利率可能继续走低，那么“随着利率下降，这部分收入将被大幅削减。这不是 Apple 在卖 iPhone”。结论是：“这是一家糟糕的公司，却被专业投资者按合理到偏贵的估值定价，随后又被散户赌徒推上月球……即便从这里涨 10 倍，我也不会碰它。”
• Avi 的反驳是，信号比股票本身更重要：“现在有一整类新的投资者想要进入这个市场”，它不需要是一家好公司，“只需要满足市场对敞口的需求”。BlackRock 买下 IPO 的 10%，被 Wall Street Bets 群体视为验证。Ripple 很可能以“愚蠢到离谱的估值”上市，而最终这些股票会迎来“一次大幅市场修正”，其中包括 Robinhood、Coinbase，以及 MSTR 模式公司。
• Jonah 给出了更公允的补充：BlackRock 是按 IPO 价格买入的，可能只是想获得加密敞口，或者寻求监管层面的安全感。“也许 Tether 更像 Cantor Fitzgerald 式的场外交易所代币，而 USDC 是白鞋投行式的代币。”即便如此，“就算它从这里涨 10 倍，我个人也不会碰。”

5. Tether 正在赢，而 Plasma 就是它的 IPO

• Avi 分享了图表：USDC 规模为 600 亿美元，自 2 月初以来一直横盘——1 月曾有一次约 100 亿美元的上涨，随后“3 个月毫无变化”；USDT 则稳步升至 1540 亿美元——“USDT 获得的是有机增长”。Tether 正在收拾残局，“进入美国……此刻可能正在和政客们会面”，Avi“敢赌未来 1 年内，真正的金融机构会开始采用 Tether”。
• Jonah 为 USDC 做了最强论证，但也保持了克制：即使市场份额是 90/10，稳定币 TAM 仍然巨大——这是“仅次于 Bitcoin 的加密货币第二大用例”。如果纽约和伦敦从“糟糕的传统 SWIFT 传统金融轨道”转向 USDC，那么 1800 万美元利润可能变成数十亿美元，届时很可能会在 Jeremy Allaire 家里举办一场盛大派对。Avi 的回应是：“这在 1 年前是一个好得多的论点。”
• Plasma 的 XPL 是这一交易逻辑的具体表达：“基本上就是 Tether 的 IPO——但它是公开的、去中心化的”，发行平台大概率是 Cobie 的 Echo，流程经过 KYC 且合规。项目在 45 秒内完成认购，每个钱包上限为 5000 万美元。代币本身“有点玄学、说得很虚”（它负责保护 Bitcoin 桥，而不是保护网络），但一条专用稳定币链对传统金融有现实吸引力：为什么要采用一个“同时容纳所有竞争对手的支付网络”？
• 节目给出的框架经现场检验后是：如果一个项目的 FDV 低于 10 亿美元，并且具备潜在的真实世界应用场景，就“值得 yolo 一把”。Avi 补充说，5000 万美元的“仓鼠赛跑代币”不算，项目必须拥有一支真正的团队，解决一个大型问题，而且投资者要认同这个问题确实足够大。XPL 同时满足两项条件。

6. Robinhood：Circle 没有的分发能力交易

• Avi “仍然非常看好 Robinhood”，也仍然持有它：公司正在大幅扩充代币上市范围，更多集成即将到来；其钱包在未来 1 年内很可能允许用户“通过钱包与加密货币交互，这会非常棒”。
• Jonah 结合自己作为做市商为 Robinhood 报价的经历补充细节：Robinhood 在 1200 万用户贡献的海量交易量上收取约 35 个基点，而它的 Gen Z 用户群——“在 COVID 期间成长于互联网的一代”——把 Robinhood 当成“什么都不懂的人使用的一站式商店”。P/E 达到“69.420”确实昂贵，但与 Circle 不同，“如果加密市场增长，它就能扩大收入，也能扩大利润”。不过两人仍然把 Hyperliquid 和 Syrup 排在 Robinhood 之前。

7. 所有人都想拥有自己的链，这正是 Solana 的风险

• pump.fun 融资 10 亿美元让这一趋势集中爆发。Jonah 对这笔钱的建议是，打造一个类似 Launchcoin 的可配置发行平台，用几次点击取代“120 页的可转债 SAFE 协议”；但他认为“他们会远远达不到这个目标”，而他们接下来做什么“也会影响 Solana”。
• Jonah 的结构性判断是：“任何做大的东西最终都会想成为自己的链。”过去说“区块链就是城市”，如今他补充道：“现在已经没有迁移成本，也没有创建自己城市的成本了。”这与 2021 年围绕 ETH 的 L2 争论如出一辙：“L2 会蚕食 ETH 的使用量……事实确实如此，只是用了 4 年才展现出来。Solana 可能也处于这一过程的早期阶段。”
• Avi 补充了胖协议理论：每个应用都有动力成为自己的 L1，而不是“把所有价值都输送回我所在的 L1 的创建者手里”。大概率会由 Santiago Royel Santos 推出自己的 L1、而不是建立在 Solana 上，正是经典案例。那些关于链不符合需求的解释“并不是真的，本质只是价值捕获问题”。
• 仓位层面，Avi 关注 HYPE/SOL 交易对，仍持有一些 SOL，但“我只是不认为它从现在开始会表现得最好”。Jonah 表示：“Solana 原本应该是加密世界的 NASDAQ，现在 Hyperliquid 才是加密世界的 NASDAQ……我喜欢 Solana，我认为它可能仍会大涨”，但他后悔没有在 Trumpcoin 将其推至 290 时卖出。Avi 最后的框架是：“基础设施时代基本走完了，应用时代已经到来。”