Ray Dalio

达利欧称，美国财政仍处于不稳定轨道：支出约7万亿美元、收入5万亿美元，债务相当于年度收入的600%。 约2万亿美元赤字中，一半是利息支出；9万亿美元债务必须滚动续借。Friedberg援引的数据称，2026年赤字接近GDP的6%，而达利欧认为只有约3%才能「大致稳定」局面。结果是「系统里的斑块」越来越挤压其他支出。

国债买家正成为地缘政治变量，使美联储最终扩张资产负债表「在未来很可能发生」。 买家约三分之一来自海外，他们已经大量持有美元债务，并开始警惕冲突或制裁风险；与此同时，缩短国债发行期限虽能减轻当下长端利率压力，却会增加滚动续借风险。

对于没有方向性判断的投资者，达利欧仍建议配置5%-15%的黄金，以分散法币和危机风险。 Friedberg指出，自两人上次对谈以来，金价已从约2,900美元升至5,200美元；达利欧称，黄金在财富与货币构成中的占比，已从「极小的数字」变成「没那么小的数字」，如今几乎、但还没有完全回到历史平均水平。黄金是「最成熟的货币」，可转移、供给受限，也不是他人的承诺。

比特币未能复制黄金的表现——Friedberg称黄金上涨80%，而比特币下跌25%——源于两者拥有不同的买家群体和风险属性。 达利欧认为，比特币交易可以被监控并可能受到控制，央行不会希望它成为主流；量子计算也带来疑问，而它与科技股的相关性会制造被迫抛售风险。比特币仍是一个相对较小、且「可控的市场」；「黄金只有一个」。

利率政策被困在保护债务人与留住债权人之间，因为「一个人的债务就是另一个人的资产」。 利率过低会诱发加杠杆和泡沫，过高则会挤压债务人。K型经济背景进一步增加了统一设定全经济利率的难度：一端在讨论首位万亿美元富豪，另一端达利欧称60%的美国人阅读水平低于六年级，并面临被AI替代。

达利欧认为，关税是有效但有限的财政与产业工具，不能替代所得税。 他称经济学家错误地将税收排除在通胀计算之外，认为外国人承担了部分关税收入，并将贸易逆差视为不可持续依赖外国资本的镜像。完全用关税替代所得税「远远不可行」，而且具有累退性；更大的答案仍是一个占GDP 3%的三部分方案，涵盖税收、支出以及希望能够下降的利率。

一大风险来自政治：糟糕的财政状况、财富与价值观鸿沟，以及外部威胁，已将美国推入达利欧所称的周期「第五阶段」。 「当人们支持的事业对他们而言比制度本身更重要时，制度就岌岌可危」；他的解法是教育、文明沟通、有序的机会结构，以及避免内战或国际战争。他还警告，中期选举后的政治僵局可能让成功变得不可能。

AI可以重塑生产率，却也可能摧毁许多AI股票的经济逻辑：「技术会继续发展，但公司未必能继续存在」。 达利欧称，AI「正在吞噬一切，也可能把自己吞掉」，因为激烈竞争可能使利润无法达到合理水平。中国可能把近乎同等水平的AI视为免费、开源的基础设施，通过全社会使用来获取收益；而美国公司必须从资本上赚取回报。

🔗 原始收听与视频来源： Ray Dalio：「AI 正在吞噬一切——也可能把自己吞掉」

Dalio 认为，AI 是强劲的生产率顺风，替代大量劳动力几乎确定——尽管他也承认，连这一点都存在争议——但它并不会自动解决美国的财政问题。 Diamandis 担心，更便宜的资本会被用来购买机器人和智能体，而不是创造就业，从而打断就业—工资—消费—偿债这条熟悉链条。Dalio 的答案关乎分配：单位工时产出提高当然是好事，但由此扩大的财富鸿沟，可能加剧社会冲突，除非社会能够处理好人与人之间的关系。

投资问题在于，AI 是否来得足够快，能够压过债务、政治、地缘政治、气候和人口等多重逆风。 Dalio 预计，这场革命将超过从统治者和方格纸转向电子表格及计算机决策的变革，但拒绝量化它的时点或规模，只说自己不知道它究竟会大到1.2倍、1.25倍还是1.5倍。1920年代既有创纪录的专利活动，也有1929年股灾：“我们不能简单地说，这些创新会迅速且及时地创造出一场生产率奇迹，从而让其他力量都变得无关紧要。”

在 Dalio 看来，美国市场大致像1998年：周期后段、估值昂贵且情绪亢奋。 他说，这一类比意味着大约还有1.5年的好日子，但提醒创业者，不要假设未来1年至5年不会出现经济下行、熊市或政治失望。他的估值原则很直接：投资者“以好价格买入糟糕公司”，往往远胜于“以糟糕价格买入好公司”。

主权债务风险来自过量的美国国债遭遇不足的需求，同时利息成本不断复利增长。 如果私人买家退场，利率就会上升，进一步恶化偿债压力；如果由美联储买入国债，就意味着印钞并令货币贬值。Dalio 把信贷称作经济的血液，把累积债务称作血管斑块：一旦借钱只是为了支付利息，系统就接近“债务死亡螺旋”。

Dalio 提出的出路是通过政治协商达成“3%方案”，而不是相信 DOGE 单独就能修复预算。 在此前特朗普减税延续的情况下，他估计财政赤字约占 GDP 的7.5%，并认为应通过控制支出、增加税收收入——不一定是提高税率——以及降低利息支出，将赤字压向3%。至于 DOGE 的影响，他的回答刻意保持有限：“老实说，我不知道”，因为每一项削减都会引发二阶反应。

Dalio 更偏好黄金而非 Bitcoin，并将两者合计放入10%-15%的“反货币”配置中，以维护购买力。 Bitcoin 可被监控、征税，也容易受到政府监管；实物黄金则是“唯一一种不属于他人负债的资产”，当各国彼此不信任时仍可作为储备资产。他持有一些 Bitcoin，但无法像解释黄金那样轻易解释其价格波动，因此持有“多得多的黄金”。

Dalio 认为，美国和中国已经处于战争状态——虽尚未爆发军事冲突，但双方正在进行隐蔽战和技术战；无论政府还是超大规模云服务商，都输不起这场技术竞赛。 他认为美国在芯片上领先，但领先幅度并不确定；中国则在应用和实际使用上表现更好。Diamandis 补充说，芯片限制迫使中国在国内构建能力并提升效率，他在 Huawei 和 DeepSeek 身上都看到了这一点。Dalio 预计，短期内双方会继续“把边界往外推”，但未必真的越过红线；与此同时，他警告，国债市场和预算争斗可能让投资者“1年后没有我们现在想的那么高兴”。

🔗 原始收听与视频来源： Ray Dalio 谈 AI、失业与经济的未来｜EP #148

Dalio 的框架认为，美国已接近约80年债务周期的危险末端：联邦债务36.4万亿美元，而GDP为29.1万亿美元。 周期从健全货币开始，经历债务泡沫、泡沫见顶、去杠杆，最终重启。能够创造足够收入的债务是健康的；借新债偿还旧债，则会变成“动脉里的斑块”。债务危机可以通过紧缩、重组、加税或央行货币化解决，最后一种方式会用更便宜的货币偿还债权人。

最关键的市场警报是：央行下调短期利率的同时，长期收益率上升，说明私人买家已不愿按现有价格接盘政府债务。 黄金和 Bitcoin 上涨、英国收益率走高时英镑走弱、央行和主权财富基金降低债券敞口，都符合这一模式。Dalio 的美国长期债务风险指标为100%——这是历史最高读数，不代表危机概率为100%；短期指标仍为0%。

Dalio 的“3%方案”是把联邦政府预计占GDP约7.5%的赤字降至3%，在经济仍然强劲时每年调整约9000亿美元。 可信的财政削减本身就会压低市场利率；收益率下降100个基点，将显著减少利息支出。拖延会让调整呈非线性扩大：“削减得越快，需要削减的就越少。”

投资者必须用购买力衡量回报，因为名义资产上涨可能掩盖严重的实际损失。 Dalio 表示，股票价格按通胀调整后有时会下跌60%-70%；Friedberg 则指出，1966-1984年录得负实际回报。书中的组合建议强调配置10-15个真正不相关的仓位。Dalio 持有一些 Bitcoin，但“远没有黄金那么多”，并偏好国际化、可移动、相对私密、安全，且较难被征税或没收的财富储藏资产。

AI 可能带来一场重大生产率变革，是“一场任何国家都输不起的战争”，但这并不意味着今天估值昂贵的科技龙头必然胜出。 Dalio 认为 Nvidia 和超大规模云厂商存在风险，更多机会可能落在真正部署 AI、开发应用的企业手中。Dalio 表示，中国拥有全球33%的制成品，超过美国、德国和日本之和，并可能把低价芯片与机器人及制造业产品结合起来；但“一家变贵的好公司，远不如一家极其便宜的坏公司”。

AI 带来的生产率提升不太可能及时解决眼前的债务失衡，而且在收益到来前，可能先带来失业和公共支持需求。 利润、资本利得、放松监管、关税和效率提升都可能改善财政收入，但 Dalio 拒绝把财政方案变成一场“赌运气”。立法窗口很短——前100天，随后到中期选举约两年——而 AI 收益如何分配将高度政治化。

债务压力正与内部极化、中美竞争、技术颠覆、军费支出和气候成本汇合。 Dalio 预计州政府与联邦政府之间将出现更大的碎片化，世界也会越来越由“强权即公理”主导，但他不认为激烈的内战或军事战争不可避免。未来10年内，他认为将出现一段“地狱般”的时期：问题不断恶化，而解决问题所需的合作却持续减弱。

🔗 原始收听与视频来源： Ray Dalio：美国债务螺旋，如何避免灾难｜The All-In Interview